这只大白马跌入击球区！

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近期，宋城演艺连续回调已经25%，我认为主要有3个方面的原因。

1、居民消费受到局部疫情反复的扰动影响；

2、公司上海项目开业后满意度不高的影响；

3、3、4月份市场调整时，公司股价逆市创出新高，有调整压力。

很多宋城演艺的投资者因为近期公司股价大幅回调开始着急，心态发生变化。我认为宋城的投资逻辑不在于中短期的盈利，而主要在于中长期的确定性情况。

疫情的确压制了公司正常的盈利能力表现，从一季度数据来看，宋城演艺尚未从疫情阴影中“缓过来”。

一季报显示，宋城演艺实现营业收入3.06亿元，同比增长128.10%；归属于上市公司股东的净利润为1.32亿元，同比增长164.99%。

公司表示，该增长主要系上年同期公司各景区处于闭园状态所致。

确实，当期数据仅略高于19年（疫情前）同期数据（19年一季度营收8.25亿）的三分之一，净利润也是如此（19年一季度3.7亿）。  

关于宋城，前面已经写过几次，今天主要和大家聊聊公司上海项目的情况。

上海宋城项目位于黄浦江畔的世博大道，于 2021 年 4 月 29 日正式开业，项目模式全面升级，是公司自杭州、三亚、丽江、张家界等项目后的又一演艺公园力作。上海项目演艺内容丰富创新，除主秀《上海千古情》外，还包括 High 秀《颜色》、带餐秀《热情桑巴》、亲子秀《Wa！恐龙》等，针对不同的细分受众群体，也利好后续项目不同演艺组合的票价体系构建。除室内演艺外，上海项目还加入大量室外演出，形成开放型艺术街区。综合演艺乐园的模式也成为上海浦江经济带休闲娱乐业态的重要补充。

上海宋城区位交通优势明显，紧邻黄浦江可兼顾浦东、浦西的游客，与浦江风景带结合，周边休闲度假业态互补效应较强，且公司上海项目位于城市中间位置，预计城市休闲游的需求以及长三角地区周边游需求也将促使公司内容迭代以及配套服务的提升。项目原址曾是上钢三厂轧钢车间，上海世博会期间改造为世博大舞台，举办过草莓音乐节、爵士音乐节等数百场精彩的文化活动。上海项目可延伸覆盖长三角客群，潜在消费者基数较大，配套不断迭代升级且受益周边项目客流外溢效应，需求端有保障。

改扩建之后的世博大舞台，变身为7层建筑（含顶层）。加上顶层悬崖剧院，目前已经开业的剧院一共有7个。另外在2楼还有宋城Downtown，是开放性艺术街区，拥有10个小剧场集群、2000平米的可变空间，将对外征集音乐剧、话剧、舞剧、非遗、前沿艺术等各类优秀演艺团体入驻，并可获得宋城演艺艺术发展基金扶持。

上海项目开创性使用叠层的建造模式，使单位面积上可承载的内容量大幅提升，提升了在城市区域适配能力。上海项目建筑面积 41200 平方米，用地面积 18039 平方米，规划总投资约 8.3 亿 元，实际至开业的总投入超 10 亿元。

上海千古情维持过往千古情主秀系列的优质内容，结合上海历史特色全面升级。带餐秀《热情桑巴》将南美风情节目与美食体验结合，演艺还包含亲子秀《WA!恐龙》、High 秀《颜色》等精彩内容。体验项目多样，包括《淞沪会战》、《大地震》、《幽灵船》、《聊斋惊魂》、《暴风眼》、裸眼 3D 等，同时特色街区包括穿越街、魔幻街、天上街市、千古情街等，细节景观和休闲项目设置上包括音乐广场、彩色森林、精灵谷、天空之城等，宋城 Downtown 为一个开放艺术街区，拥有多个可变空间以及可容纳上万人的演艺广场，打造综合艺术展演平台。

丰富的演艺内容和票价组合相较于公司传统模式全面升级，

由于上海项目的票价体系分别包含了 4-5 种演艺秀以及各自与园区娱乐的组合，对于消费者来说，不同的票型所体验的演出是不一样的，相较于存量项目，复购的概率提升。同时，《WA!恐龙》主要定位亲子游客群，公司也在上海项目中突出了亲子游定位，499 元门票包含 2 大 1 小，对于家庭出游客群的客单性价比较高，而亲子游业态可以将演艺和主题乐园内所有娱乐项目有机结合，成为周边游和亲子游重要选择，并且项目在上海的区位优势较强，复购率有望逐步培育且长期释放。

对比上海地区目前主要演艺及夜间娱乐项目（大部分都在 1000 座上下且排片密度不高，难以满足全部的旅游和本地需求），上海宋城具备明显的运营和产能优势：相较部分高端演艺业态，具备明显的性价比优势（多内容及娱乐配套）；相较平价演艺项目，则在座位数量和运营规划上具有比较优势。

有观点认为上海宋城价格带与上海迪士尼有重合，价格端有压力，实际上两者客群有所区分，迪士尼亲子游属性更突出，上海宋城覆盖客群范围较广；价格端，迪士尼按照入园日期执行分级票价，且酒店、餐饮、纪念品等非门票收入亦提供大量二次消费，据统计实际人均消费集中在 1000~2000 元，目标定位显著偏向高收入群体，两者价格带区分明显；模式上差异互补，迪士尼主要模式为“IP+游乐设备”，而上海宋城仍专注于室内外演艺打造。

由于布局城市带、游客特征、演艺内容的区别，城市演艺项目或与存量旅游演艺的盈利贡献存在差异，上海项目凭借丰富的剧目、更大的可容纳座位数、多样的二次消费内容、覆盖地域广及多元票价体系带来的上座率保证、经验壁垒形成的降本增效能力，预计将产生更高的收入贡献以及更强的盈利能力。

从收入端来看，上海项目整体座位数量约一万个，上海千古情及主要演艺内容的座位数预计约 4000 个，其余演出座位数预计为 6000 个。参考存量项目和上海项目特征，按照中性假设，上海项目成熟后平均每天千古情 2.5 场，每场 80%上座率，假设其他表演平均每天 1 场，上座率 60%，则每日平均接待客流约 11600 人。

上海项目开业初期给予一定的折扣，假设项目成熟期结算客单价约 180 元（综合考虑渠道折扣、儿童票组合、二次消费等），较存量项目明显提升。则全年收入约 11600*180*365=7.62 亿元。

从成本端来看，

城市演艺由于土地成本问题，土地及总体建设成本略高，约 8-10 亿元，而传统旅游演艺如第一轮异地项目普遍约 4-5 亿元。人力成本与演艺项目数量和座位数量挂钩：参考三亚项目人力运营成本，约占年营收比的 20%，三亚项目疫情前年收入约 4 亿元，根据利润水平倒推运营成本约 0.8~1.0 亿元。虽然一线城市人力、运维等各项成本会明显高于旅游目的地城市，但考虑到叠层设计及人员周转安排的优化，综合运营成本绝对量增长，但相对占比下降，预计约 1.2~1.5 亿 元。整体判断，城市演艺毛利率与旅游演艺相比或略占优势，净利率基本保持稳定。

参考成熟存量项目和新项目成本结构的稳定性，假设上海项目培育成熟后净利率为 55%，则实现净利润约 4.19 亿元，约达到公司 2019年净利润体量的 31%，项目成熟后对整体的利润贡献可观。

4月29日盛大开业后的五一小长假，收入超2500万元，接待游客17.9万人次，客单价创宋城所有景区新高，借着上海得天独厚的市场环境，上海宋城景区甫一开业就打破了新开业营收记录，宋城演艺管理层因此对上海宋城颇为自信。

然而市场并不买账。当时，点评软件上，有关上海宋城的评价多达500多条，综合评分仅3.84。与此同期，上海迪士尼度假区、海昌海洋公园、上海欢乐谷等主题公园评分则分别为4.9、4.84以及4.89。

股东会现场，黄巧灵也不讳言上海项目存在的问题：“我看了大众点评的差评，主要集中在30号、1号两天，大部分都是找不到地方，到了2号就好了。有观众指出千古情演出有点头重脚轻，结尾有点唐突，这个主要是审核过程发生了突发情况，我们正在调整，新一版的千古情最迟会在下周出来，会更亮一点，减少沉闷的部分，这种调整对我们来说是很简单的。”

之前，公司三亚项目和桂林项目开园之初也是人气低迷，但走过培育期后，几个月后营收表现就有大幅改观。公司非常有经验，相信上海项目也能很快好起来。

公司未来股价催化有3个方面：

1、上海项目以现有的价格体系持续在节假日和寒暑假取得较好的占有率和上座率。

2、城市演艺模式在其他高线城市复制。公司表示再好的项目也需要有一个磨合期，大概一年左右时间就能判断项目的成功度，如果成功，上海模式将向京津冀、大湾区、长三角等主要城市带推开。公司可凭借国内主要城市带资源储备，以及演艺全产业链优势，实现城市演艺模式复制，打开增长空间，具备“第二曲线”特征。

3、珠海项目是公司重磅项目，公司计划快则23年7月份，或者24年3月份开业，珠海项目是非常综合的项目，将是公司继杭州宋城传统模式到上海宋城城市演艺模式之后，演艺王国模式的新一轮全新探索和实践，属于可想象的部分。珠海宋城定位于世界级演艺度假目的地（打造成线下演艺的平台），完全打破了公园、演出、休闲、酒店的界限，拥有50多个剧院及表演场所、超过3万个观众席位、百台以上各类演出、演艺公园等多种类型的演艺集群、5000间客房以及与之配套的休闲度假设施，

将成为真正的演艺王国和中国旅游演艺的“巨无霸”。

主要挑战：

上海宋城的开业，是宋城演艺王国在一线特大城市的全新实践，也是城市演艺的多元化探索。

城市演艺需面临一线城市占据消费者时间的娱乐项目竞争，同时需验证一线消费者对自身内容的复购率，使其适应联票和多票型，客单价提升；演艺王国投入整体较重，并且需留住消费者过夜，则在主题乐园打造上需要投入更多精力，包括整体 IP、内部设施、餐饮、酒店等配套的建设。

小结：

上周五，宋城演艺收盘价16.95元，个人认为估值处于合理区间。宋城演艺的主要投资逻辑是公司项目的异地复制扩张逻辑，以及通过内容升级和精心管理运营提升利润率。目前，公司正在逐步由杭州宋城（主题公园+文艺汇演），向“演艺王国+城市演艺”探索转型阶段。上海项目作为公司首个转型项目，开业后运营数据优质，有望凭借多元票价体系、配套升级、运营模式升级带来复购率提升，渗透休闲度假游，未来业态具备扩张空间。

最后，再多说一句，以上只是个人片面观点。

托尔斯泰说过一句话：多么伟大的作家，也不过就是在书写他个人的片面而已。

而作为一个普通投资者，就更是如此了，投资又必然包含着对未来的预测，市场有分歧才有机会。所以，大家一定要有自己的判断，不要让自己经常处于一个焦虑的状态中，当你处于焦虑的状态时，要么就是你对这笔投资存在的机会点和风险点并没有真正看懂，要么你的仓位重了，短期的波动性使你难以承受，这个时候是很难做出理性的决策的。

编者按：本文来自微信公众号“价值研学社”，贝壳投研经授权发布。