最有望吊打茅台的巨头，长期价值被远远低估了！

好的白酒需要窖池、工艺和时间的传承。贵州茅台的制酒工艺无法复制，成为酱香型白酒的龙头；明代的窖池也无法跨越时间横空出世，所以五粮液和泸州老窖成为浓香型白酒的典型代表。

老窖池是浓香型白酒企业产出好酒的根本条件，从窖池数量上来看，泸州老窖已经占据了天时地利。

公司拥有始建于 1573 年、连续使用至今并保存完整的 1573 国宝窖池群，百年以上老窖池数量占行业 91.3%。

泸州老窖拥有1619口百年以上酿酒窖池、16 处酿酒古作坊及三大天然藏酒洞，是行业独一无二、不可复制的资源。

公司也是高端白酒的代表之一，今天我们从慷慨程度、盈利程度和管理层角度分析一下泸州老窖，看一看它的投资价值高不高。

1、历史分红率57%，远超茅台和五粮液

历史分红率=历史分红总额/历史累计净利润

分红率代表公司愿意拿出多少比例的净利润回馈股东，分红率越高，说明公司越慷慨，比一毛不拔还想从股东那圈钱的公司好太多了。

2022年泸州老窖现金分红金额高达62.19亿元，要知道公司2022年净利润总共103.7亿。

泸州老窖自1994年上市以来，累计分红30次，分红总金额353亿元，分红率高达56.77%。根据下图统计，在茅五泸高端白酒中，泸州老窖历史分红率远超贵州茅台（41.95%）和五粮液（39.66%）。

同时，在20家白酒企业中，泸州老窖历史分红率排名第二，可以说是非常慷慨了。另外，能分红也是公司盈利能力的体现，如果赚不到钱自身难保，公司根本拿不出净利润来回馈股东。

2、毛利率仅低于茅台、5年时间从77.5%提升至86.6%

在《张坤、侯昊超级重仓，累计分红760亿，完全没有业绩压力的绝对龙头！》这篇文章中，我们分析五粮液的毛销差时发现，2020年开始泸州老窖毛销差反超五粮液，最主要的原因就是泸州老窖的毛利率比五粮液高出不少。

茅台凭借超强的品牌溢价，毛利率一直在90%以上，所以提升空间不大，5年提升0.72%。不过我们把泸州老窖和五粮液对比，就能发现明显不同。

如下图，5年时间内，五粮液毛利率从73.8%提高至75.4%，提升幅度1.6%；

同时间段内，泸州老窖毛利率从77.5%提高至86.6%，提升幅度9.1%。

显而易见，泸州老窖毛利率提升更快。2022年按毛利率从高到低给白酒企业排名，贵州茅台第一、泸州老窖第二、五粮液第八。

那么，泸州老窖做对了什么，才使得毛利率高速提升呢？

通过分析我认为原因有两点：

首先，泸州老家是一家业务集中度很高的企业。

业务集中度是指白酒企业的酒类营收占比，以2022年为例，泸州老窖酒类营收247.7亿元，营收占比98.6%，综合毛利率87%，其中中高档酒类毛利率高达91%。

酒类业务集中度高，更有利于扩大品牌影响力、打造高端白酒品牌，常年的积累品牌溢价会更高。

茅台酒类营收占比99.7%，毛利率92%；五粮液酒类营收占比91.4%，毛利率82%。对比可知，酒类业务占比越高，一般毛利率越高。

其次，国窖1573逐渐放量，带动整体盈利水平提升。

国窖1573源自明代万历年间（公元 1573 年）的酿酒窖池，是公司2001年推出的新品牌。经过20年的品牌积淀和精细化运作，实现全国化，泸州老窖也依靠国窖1573稳居高端白酒前三。

国窖1573是公司中高档酒营收的主体，2022年国窖1573营收规模接近200亿元，占比约75%（2022年总营收250亿元）。

根据年报披露，公司中高档酒收入占比从2017年72.38%提升至2022年88.1%，由于中高档酒毛利率91%，其他酒类毛利率53%。中高档酒营收占比提升，带动公司的毛利率和净利率提高，毛利率从71.9%增加到86.6%，净利率从25%提升至41.4%。

3、管理层为泸州老窖增加了更多确定性

对于茅台，管理层或许并不重要，但对于泸州老窖，好的管理层无异于如虎添翼，甚至在危难时扭转局面。

2003-2012年是白酒行业的黄金十年，随后2013年行业进入深度调整期。当时的管理层误判市场情况，在别的酒企降价时，泸州老窖逆势涨价。

但终端需求疲软、渠道库存积压加上当时销售模式有问题，最终导致公司的销售和价格体系彻底崩盘，高档酒和中档酒收入分别从 2012 年的 44、31 亿元滑落到 2014 年的 9、6 亿元，年均下滑55%、57%。

公司的业绩腰斩。

2013年营收同比下滑9.7%、净利润同比减少21.7%；

2014年营收同比下滑48.7%、净利润同比减少74.4%。

不仅如此，由于前期战略错误，2014年公司被迫三次（999元到680元到580元到560元/瓶）下调国窖出厂价，严重损害了高端品牌形象。

在危难之中，2015 年 6 月董事长刘淼和总经理林锋上任，二人都有丰富的一线营销经验，带领公司进行品牌优化、聚焦主力产品、重塑销售渠道，并加大营销投入，成功拉回了公司业绩。

2015-2022年泸州老窖的营业收入和净利润均保持稳健增长，营业收入年化增速20.3%，净利润年化增速32.3%。净利润增速超过营收增速，也说明公司品牌具备溢价能力。

那么，泸州老窖现在的价格合适吗？

根据业绩指引，2023年公司营业收入增速不低于15%，2022年中高档白酒营收同比增速20.3%，增势还是很猛的，未来还会继续放量。

另外，yq三年泸州老窖的净利润增速也未受到影响，增速均在30%左右，这也是管理层作为的一种反映，而泸州老窖管理层并没有发生变动。

依据一致预期，2023年泸州老窖净利润增速约20%，净利润124亿元，动态市盈率27倍，位于低估区间。

结合公司基本面和估值分析，长期看，目前泸州老窖已经很便宜了。