养元饮品，老了

编辑按：本文转载至微信公众号“市值观察”，飞鲸投研经授发布 。

2015年的姚奎章春风得意，养元饮品营业收入一度超91亿，百亿级大单品六个核桃横空出世，缔造了中国植物蛋白饮料的一个小小奇迹。

也就在那一年，姚奎章请人写了本书，书名为《六个核桃：凭什么从0过100亿》。

时过境迁，物是人非，养元饮品完全可以再写一本书，不过书名要换一下了。

死气沉沉的财务报表

2015年以后，养元饮品的规模整体一直处于收缩状态，到2022年，公司营收降至59亿，较巅峰时已下滑近四成。

图源：Wind

从营收结构来看，养元饮品的业务非常单一，核心收入来源为核桃乳，占总营收的比重超95%。2018年，养元饮品核桃乳销量为85.68万吨，随后一路下滑，到去年只剩下58.29万吨，以去年公司植物蛋白饮料总产能148万来计，目前公司的产能利用率已低至40%左右。

涨也好，跌也罢，都是大环境使然。

2012年-2016年是中国软饮料市场的一个小高潮，期间软饮市场的销量从1.28亿吨增长到1.76亿吨，年复增长率超8%。但自2017年开始，牛奶消费的普及以及常温酸奶和高端白奶的下沉直接挤压了一部分植物蛋白饮料市场空间，后者的销量一下子就下来了，直到现在。

量不行，价来凑，姚奎章也一直想做品牌升级，2016-2019年，养元饮品每年都保持10个亿以上的销售费用。但市场反馈却并不如人意，涨价的结果是销量进一步萎缩，综合下来反倒有可能得不偿失。2013年，1元销售费用还能转换为11元的营收，而到2022年，1元的销售费用仅可转换为7元营收。

主业上不去，那就另辟蹊径，但所谓的第二增长曲线不是那么容易开辟的，2022年，养元饮品功能性饮料及其他植物饮料只占营收的4.62%，基本可以忽略不计。

2018年，养元饮品成功登陆上交所主板，但从资产负债表来看，公司上市之后基本没有任何扩张性成长。养元饮品在2018年时的总资产就达到152.9亿，目前是150亿，固定资产也只从当时的6.3亿增长到8.3亿。

另一方面，由于股权结构相对集中，养元饮品在资本市场也像一条“死鱼”。根据《市值观察》的统计，自上市以来，公司股票换手率长期维持在1%甚至是0.5%以下。

不过话说回来，虽然公司经营状况堪忧，但养元饮品高层的小日子过的却很不错。

岁月静好的管理层

养元饮品的前身是由衡水电力实业总公司和衡水电业局劳动服务公司共同成立的河北元源保健饮品有限公司，公司成立于1997年。由于经营不善，养元饮品不到两年的时间就走到破产的边缘，身上还背负几百万的债务。

1999年，在市领导的撮合下，衡水老白干将养元饮品兼并，34岁的姚奎章被派去接管这个烂摊子。

一晃六年，老白干的介入并没有给养元饮品的发展带来实质性的改观。集团想要甩包袱，但即便搭上土地也没人愿意要。据传，当时姚奎章与副总经理李红兵、销售冠军范召林约了一顿散伙饭，觥筹交错之间，三人决定联合员工买下这家企业。

2005年，以姚奎章为主要成员的58名公司员工出资309.49万元，从老白干集团手中收购了养元饮品。

直到现在，养元饮品的管理层仍然是由当年的一起出来打天下的老班底组成。曾经的总经理姚奎章任董事长，副总经理李红兵如今是监事会主席，销售冠军范召林现在是总经理，董秘马永利当初是养元的包装车间班长，财务负责人用的也是当年的会计。

这群人的经历再次诠释了一个道理：想发财，还得是MBO。

2005年，他们花300多万买下公司，如今养元饮品的市值已高达300亿，一万倍的投资回报率放眼整个世界也是凤毛麟角。最新的股权结构显示，姚奎章直接持股占比21.15%，此外他还通过一致行动人雅智顺投资有限公司间接持股，是养元饮品的实控人。李红兵和范召林的直接持股也分别达到9.90%和9.89%，前十大股东中的其他人也基本都是当年的“老人”。

图片截取自Wind

抛开股权价值不谈，每年光分红就少则几千万，多则几个亿。

据《市值观察》统计，养元饮品自上市以来累计分红已高达106.96亿，而期间公司累计归母净利润为106.95亿，可以说拿捏的相当精准。这并不奇怪，养元饮品根本不缺钱，现在账上还趴着百亿现金，而且没什么银行债务。

从法理上来说，分再多的钱也是合法所得，无可指摘。但无法回避的一个问题，是管理层的老化和固化，已经在某种程度上影响到了公司继续向上发展。

让人捉急的营销策略

姚奎章今年58岁，整个管理层的平均年龄基本也在50岁以上。对于一般制造业企业，这样的年龄结构并不会成为公司发展的羁绊，但对于软饮料这种生命周期短，且日新月异的消费品行业来说，营销的打法是重中之重，需要管理者与时俱进，适应潮流，而这种能力大多数时候与年龄成反比。

直到现在，养元饮品还在主打“核桃补脑”，这一用了快20年的营销概念。不仅不能给消费者带来新鲜感，也很难和企业战略导向相匹配。

随着广大乡村地区日渐饱和，开拓一、二线城市就成了公司目前开辟增量的主阵地，“核桃补脑”这个概念就很难再有说服力了。过去“忽悠”老乡的手段，大城市里的高学历人群可不会轻易相信。毕竟说的再好，体现在营养成分表上的也只是能量、蛋白质、脂肪、胆固醇等指标，一个鸡蛋就可以平替。

其次，玩法也很缺乏新意。

为了品牌升级，养元饮品在2021年推出了高端版的“六个核桃2430”。据说，“2430”这个名字来自中国疾控中心的一项研究，后者将120名年龄在12-14岁的初中生随机分为核桃干预组和安慰剂对照组，每日给予干预组受试者含24g核桃的核桃乳饮品（注意，产品是养元饮品提供的），安慰剂组给予包装口感相似的安慰剂产品。

结果显示，连续饮用30天后，干预组的指向记忆、联想学习和图像自由回忆的测验分数高于试验前。由此得出结论，核桃植物蛋白饮料具有辅助改善记忆功能作用。

这不禁让人想起首富钟睒睒20多年前的操作，当时农夫山泉为了推广自己的天然水，特地开了一场新闻发布会。钟睒睒在发布会现场公布了一段由三个实验组成的宣传片，其中一个实验的场景是，几只大白鼠分别喂以纯净水和“含钾、钠、钙、镁等微量元素的农夫山泉天然水”，几天后，喝纯净水的大白鼠只有20%活着，喝天然水的却有40%活着，于是得出结论：科学研究证明，长期饮用纯净水对健康无益。

二十年前钟睒睒凭这一招能把自己的牌子打出去，现在肯定不灵了，时代在变，人们不再懵懂。

相比之下，最近这几年异军突起燕麦奶品牌Oatly的营销策略就很现代化。

首先，将目标用户精准定位于乳糖不耐受群体，既能提供牛奶是营养，还能避免喝牛奶带来的不适，这可比健脑刚需多了；其次，对外宣称“100%素食”，强调在生产过程中能够“减少80%的温室气体排放、79%的土地占用和60%的能源消耗”。这样一来，瞬间就把自己的逼格拉到了时代大战略的高度，赚足了好感。

养元饮品的姚奎章，椰树集团的王光兴，他们是一类人，在计划经济向市场经济转轨的过程中，他们挽狂澜于既倒，扶大厦之将倾，让濒临破产的工厂起死回生并做大做强。

他们是英雄，但英雄现在老了，一代人有一代人的使命，需要有新人来引领风骚，特别是作为上市公司的养元饮品。原始股东们可以躺平并躺赢，公众股东却都还心存期待，不妨考虑引进一个新的年轻职业经理人团队，或许转型做点别的，总之需要做一些突破性的工作，毕竟账上还有百亿现金闲着，总不能将来靠理财活着吧？