88亿填不了窟窿：6大终极之问，苏宁仍未成功“渡劫”

编者按：本文来自微信公众号“极点商业”，作者：极点商业，贝壳投研经授权发布。

7月7日，位于江苏南京市玄武区苏宁大道1号的苏宁总部大楼里，偶有挂着苏宁工牌的员工，行色匆匆进出大楼，看上去似乎一切如常。

波澜不惊背后是暗流涌动。就在此前，掌控苏宁商业帝国30多年的张近东，终于迎来了他的“白衣骑士”，也同时失去了属于他的时代。

7月5日晚，历经数月一波三折后，苏宁易购发布多条公告，拟将16.96%的股份转让至江苏新新零售创新基金二期，苏宁由此获得了88.25亿元的纾困资金。

相关资料显示，“新新零售基金二期”总规模88.3亿元，由江苏省、南京市国资联合阿里巴巴、海尔、美的、TCL、小米等多方产业投资人参与，在6月23日刚刚成立。显然，该基金是为拯救苏宁于水火，代替原来“白衣骑士”深国资而紧急成立。

根据公告，虽然张近东仍然保住了第一大股位置，但在本次股份转让完成后，苏宁易购将处于无控股股东、无实际控制人状态。

这被外界普遍解读为，苏宁张近东时代的落幕。“

就像一条行驶30年、四处漏水的大船，突然一夜之间，‘失去了’他们经验最丰富的船长。

”一位观察人士认为，这意味着大船未来驶向何方，将增加诸多变数。

必须意识到，88亿元战投的引入，并不意味着苏宁就已经成功“渡劫”。

“对此前悬崖边的苏宁而言，这确实能在短期内一定程度解决流动性危机，提振市场信心。

但从长期来看，苏宁问题并非近百亿资金进入就可以解决，业绩持续亏损、多元化战略包袱过重、主营业务承压能力不强等根本性问题，目前并未看到太多改变。”一位投资人士就表示：如同众多“白衣骑士”最终未能拯救乐视，苏宁未来，唯有靠自救。

88亿元纾困资金，会让苏宁进入新时代吗？疑问重重下，仍难以判断。抽丝剥茧，我们希望从苏宁当前迷雾中，通过对外界最为关注几大疑问的剖析，窥见苏宁当前现状与未来发展冰山一角。这些疑问包括：

深国资退出原因，到底是什么？

苏宁易购资金窟窿到底有多大？是否还会得到后续资金引入？

阿里巴巴为何不想当接盘侠？

苏宁还有多少包袱资产？打算如何处理？

自我造血能力缺乏的零售主业务亏损严重，如何填补无底洞？

众多机构进入后，苏宁未来管理是否会混乱？张近东还有多少实控权？

“早就听说苏宁资金危机的事情，从我个人角度看，虽然搞不懂张近东如何带领苏宁走到这一步，但也不想它成为下一个雨润、宏图三胞。

”7月6日，带着浓重本地方言口音，经常从苏宁总部大楼门前接乘客的刘姓出租车师傅说。

雨润、宏图三胞，和苏宁一样，都是诞生自南京的知名企业，风云变幻中，雨润早已破产重整，宏图三胞奄奄一息，剩下的苏宁，也从去年下半年一直站在悬崖边。

对这位45岁的出租车师傅而言，苏宁陷入资金危机，却给自己带来了小小意外之喜：

今年3月，苏宁“砍掉”了往来南京市区内的通勤班车后，他的出租车生意就变好了很多。

这位出租车师傅自此格外关注苏宁相关新闻，7月6日这天，他从手机刷到了江苏国资委进入，深国资退出的消息，心中满是疑惑：

“南京是苏宁大本营，江苏当地相关部门出手拯救苏宁，可以理解。

但之前不是一直说深国资投资么，为何突然退出了？”

事实上，不仅仅这位出租车师傅，对于业界而言，也是最大疑问之一。

“砍掉”通勤班车前，苏宁易购刚在2月底宣布，深国际和鲲鹏资本共出资148亿元，收购苏宁23%已发行股份。深国际和鲲鹏资本背后，正是深国资。

在彼时看来，这是一笔双赢交易。“深国际主营业务是物流，与苏宁易购在物流方面，可以形成较强的协同效应。鲲鹏资本也可以与苏宁易购在多个领域开展业务合作。”有业内人士彼时就表示，同时也可以解决缺少深圳缺少大型电商现状。

宁易购就此拉开股权转让大幕。据悉，在双方签署框架后，深国际与鲲鹏资本组织了一支庞大的尽调团队进驻苏宁，这个团队汇集行业、财务、税务、法律、人力资源、法人治理等各类专业人士，进行全面尽调。

尽调结果必须没有重大瑕疵事项，这是资金落实的先决条件。

此后作价迟迟未兑现，同时苏宁负面消息频频，就已让外界意识到，合作前景不妙。

不出意料，苏宁易购公告前一天，深国际宣布，终止入股苏宁易购。

从深国际说法来看，是综合考量了尽调结果、市场实际情况和股东、投资人利益等多方面因素后，深国资最终作出了终止收购决定，“也是一个市场化的决策”。不过，深国际并未明确退出原因。

目前，深国资退出说法有多种，一是多家媒体报道称，在项目尽调时，此前苏宁在2019年罗静案中爆出的财务问题导致。

二是苏宁股价的持续低迷，让深国资这笔交易成了亏本生意。

其中，两则消息，被外界看成是深国资最终退出原因。

6月2日，苏宁易购公告称，将以32亿元价格，向江苏新新零售创新基金转让5.2亿股无限售流通股份。江苏国资拿出32亿元的前提，是和张近东签订《回购协议》，明年4月需以回购的形式还款。

6月15日，张近东本人5.4亿股份被司法冻结，期限为3年。同时，苏宁电器集团因部分股票质押式回购交易触发协议约定的违约条款，被动减持1000万股，并将在未来6个月内持续减持。

股份被司法冻结后遗症是，苏宁电器集团能够转让给深国资股票，已低于需要转让的13.43亿股。

同时，从股价看，苏宁易购复牌以来一路走低，从3月初的8.22元/股到停牌前的5.59元/股，早跌破6.92元/股定价。

苏宁股价走势图

“当时，就有传言说深国资不干了。”一位互联网观察人士回忆，股价持续下跌意味着，此次交易将直接给二者带来近30亿元的损失。

交易就此有更多变数。“

深国际是国企，任何一笔投资都要背负‘国有资产流失’风险，风险收益匹配难度本就很高。

”有市场研究人士对此表示，从苏宁现有经营状况来看，零售主营业务是无底洞，唯一有价值资产是物流。

问题是，苏宁物流的价值更多依附于零售主营业务，不确定性太大。随着顺丰收购嘉里物流入局B2C业务，苏宁物流即将遭遇京东、顺丰正面厮杀，难以看到盈利希望。

相比之下，2020年安徽国资委豪赌蔚来，半年大赚450亿。多次扮演“白衣骑士”角色的深国资，也在当年“宝万之争”万科股权纷争中成为最大赢家。

因此从现实情况分析，深国资放弃入股苏宁，在诸多业内人士看来一点也不意外。

还有一个重要原因可能是，可能还是在苏宁频频动作中，发现苏宁债务高企尽显无余——148亿元，很可能投入的只是一个无底洞，超过了原本预计，“咸鱼翻身希望太小”。

这就是外界最为关注的第二大问题：苏宁资金窟窿到底有多大。

今年4月，苏宁易购在财报中承认，资金窟窿相当大。根据其发布的2020年年报和第一季度财报，2020年年报显示其流动负债总额为1246亿元，今年一季度财报显示其流动负债总额为1182.4亿元。同时，截至2021年3月31日，苏宁易购的现金及现金等价物余额仅剩95.88亿元。

而按照Wind网站总结数据，这个窟窿可能更大，已经超过2900亿元，2021年到期债券160多亿元，另外还有银行贷款、国际米兰债务，未向外界披露的私募债等等。

截至目前，苏宁累计被冻结的股份数量近1.3亿股，随着更多债务偿债日期滚滚而来，即便88亿元纾困资金到位，苏宁偿债压力也未减小。从此前数据来看，2021年到期各类债务总计约160亿元，需要兑付。

很显然，对苏宁来说，截至目前，最大困扰仍然是钱。88亿元的战投引入，确实能在短期内一定程度解决流动性危机，提振市场信心，但并未彻底解决苏宁的资金问题。

不过，苏宁想从“新新零售基金二期”中获得更多资金引入可能并不容易。

一方面，根据公告，苏宁将充分发挥联合授信机制的积极效应，为苏宁易购提供紧急授信，增强苏宁易购的流动性，促进企业经营活动恢复良性循环。

简单来说，就是帮助“黑名单”中的苏宁，获得更多银行贷款——这很可能是苏宁接下来解决资金问题的主要来源。

另一方面，在多位业内人士看来，从股权方案转让来看，88亿元纾困资金却有众多机构参与，背后充满了各方角力与博弈。

“合伙人名单里，共有三类机构：一类是江苏本地证券机构——华泰证券；二是原本对苏宁有战略投资的阿里；三是此前与苏宁长期合作的TCL、美的、海尔、小米等供应商。”有投资人士对此表示，

这是真看好苏宁未来，还是出于无奈出面站台，外界对此也颇多猜测。

 “哪里有什么豪华的新朋友圈，其实大都是利益相关的老朋友。”上述人士表示。

最让外界关注的无疑是阿里。根据公告不小篇幅的解释，阿里只是以有限合伙人的身份出现在名单之中，目的和形式都不一样，淘宝中国对苏宁易购的持股比例保持19.99%不变，二者并不存在 “一致行动人” 的关系。不过，公告并未披露阿里在基金中的持股比例。

去年底，张近东曾将苏宁控股股权质押给阿里，得到10亿元借款。今年6月，市场一度传出阿里继续加码投资传闻。最终投资方案，打破了上述传闻。

“阿里不愿意继续加码，有两方面原因，一是规避反垄断方面的风险，二是上次投资实在太亏。

”有分析人士表示，这也是在监管跑步入场后，阿里为何在公告中，刻意强调第二大股东、第三大股东之间的独立性，并在投资主体上进行区分等地，其实是显示阿里在竭力避免成为苏宁第一大股东。

此外，阿里上次对苏宁的投资，堪称阿里历史上投资亏损最大案例之一。

2015年8月10日，阿里以283亿元、15.23元/股价格认购苏宁非公开发售股票18.6亿股，从而持股19.99％，成为第二大股东。同时，苏宁以140亿元人民币认购阿里不超过2780万股的新发行股份。

2017年和2018年，苏宁分三次套现全部股票约280亿元，整整赚了140亿元，成为那几年财报盈利的主要粉饰。此后，苏宁先后花27亿元和48亿元收购了万达百货和家乐福中国。

对阿里而言，6年来未抛售过一股。按照苏宁易购本次停牌前5.59元/股的价格计算，阿里账面浮亏已达179亿元。

“不管是从外部监管，还是内部利益上，阿里实际上都无心加码苏宁。此次以有限合伙方式出现，原因从公告中的‘受邀’二字就已明显。”有业内人士如此表示。