张坤、侯昊重仓，累计分红760亿，完全没有业绩压力的绝对龙头！

酒这个产品已经存在了几千年，甲骨文有与酒有关的文字，如醴（li）、尊、酉等。

白酒早已不是单纯的一种饮品，更是中华民族几千年来形成了一种文化。很多诗人留下脍炙人口的诗篇：

李白有“花间一壶酒，独酌无相亲”的感叹；杜甫有“白日放歌须纵酒，青春作伴好还乡”的潇洒；欧阳修有“酒逢知己千杯少”的豪迈；李清照有“东篱把酒黄昏后，有暗香盈袖”的感伤。

毫无疑问，贵州茅台是最强的白酒企业，但不能因此就忽略其他白酒企业，比如五粮液。

在茅台成为行业龙头之前，五粮液也曾经坐过第一把交椅。今天，我们就从高端白酒行业规模、公司自身基本面两个维度分析一下五粮液。

高端白酒行业空间大，五粮液市占率37%

2016年，白酒行业产量达到峰值，至此行业产量持续下滑，从2016年1358.4万千升持续下降到2022年671.2万千升，目前并未出现整体产量上升的拐点。

因此，很多人对白酒企业持悲观预期，但我并不这样认为。因为是低端白酒产能过剩导致行业整体产能下滑，实际上高端白酒产能依然不足，且茅五泸占据了高端白酒95%的市场份额，其中五粮液市占率37%，仅次于茅台（43%）但远高于泸州老窖（15%）。

根据统计，2022年国内高端白酒市场规模约1628亿元，预计2026年规模可达到2846亿元，年复合增长率15%。

茅台是酱香型白酒，五粮液是浓香型白酒，两者是差异化竞争。

所以我认为随着高端白酒市场规模持续扩展，五粮液未来仍有增长潜力。

通过行业分析，我们知道高端白酒是一门好生意（增长空间大），五粮液则是好生意中的好公司。

五粮液在千元价格带有绝对优势

公司的产品分为主品牌“1+3”和系列酒品牌，产品矩阵已经很完善了。

“1+3”矩阵中，“1”是指主品牌核心大单品52 度五粮液（八代普五）；“3” 是指高端产品501、经典五粮液、定制酒和文化酒。

系列酒品牌包括五粮春、五粮特曲、五粮醇、尖庄。

高端白酒需要长期的品牌沉淀和消费者培育，同时长期产能不足、供不应求，如今被茅五泸三家寡头垄断。

飞天茅台卡位两千元以上价格带，经典五粮液与之对标，属于超高端白酒；对于千元价格带白酒，五粮液和泸州老窖地位稳固，其中，普五经过多年高端定位沉淀和扎实的消费者粘性，在千元价格带具备绝对的领先地位，是当前千元价格带最具规模的超级单品。

2022 年，公司五粮液产品、系列酒产品收入分别为553.35、122.27 亿元，占比分别为75%、7%。

2、毛销差分析，五粮液品牌力十足

什么是毛销差？

毛利率=（收入-成本）/收入；

销售费用率=销售费用/营业收入。

一般来说，公司毛利率越高，说明产品竞争力比同行竞争对手要强，公司在产品销售发面应有一定的谈判优势；

对消费企业而言，销售费用率越低，代表品牌力越强大。

销售费用了小于15%，一般说明产品容易销售、货卖不出去的风险相对小一点；销售费用了大于30%，通常意味着产品销售难度大、风险大。所以，销售费用率也可以成为“销售难度率”。

用“毛利率-销售费用率”分析，更能反应消费企业的产品竞争力。

毛销差分析可知，五粮液产品竞争力行业第三。

毋庸置疑，贵州茅台的毛销差是最高的，毛利率90%以上、销售费用率约3%，毛销差接近90%。

由于篇幅有限，另外17家白酒企业数据并未列示，但可以肯定的是，它们的毛销差均低于这三家企业。

我们对比的重点在五粮液和泸州老窖上，它们也是千元价格带高端白酒的两大龙头。2020年之前，五粮液毛销差高于泸州老窖，产品竞争力更强；2020年开始，泸州老窖毛销差反超五粮液。具体如下图

由上图明显看出，五粮液销售费用率常年低于10%，相比泸州老窖销售费用率更低、品牌力更强。

但是五粮液毛利率明显低于泸州老窖，这也是其毛销差被反超的原因所在。

2022年，泸州老窖酒类营收占比99%、毛利率87%；而五粮液酒类营收占比只有91%，且毛利率82%左右，所以泸州老窖主营业务更突出、毛利率更高。

具体产品上，五粮液核心产品八代普五价格低于国窖1573。

所以，五粮液的品牌力比泸州老窖强；但毛利率仍需提高。不过整体上随着直销渠道占比提升，近些年毛利率有所提高，想要大幅提升毛利率，还需要高端产品的发力。

3、产能充足，保证长期业绩确定性

2022年，五粮液营业收入739.69亿元，同比增长11.72%；归属净利润266.91亿元，同比增长14.17%。这是其业绩连续7年实现两位数增长。

由于业绩增长稳定，五粮液连续多年慷慨分红，与股东共享成果。目前公司已累计分红21次，金额高达760亿元，是上市以来融资金额的19倍。

分红来自稳定的业绩，对于高端白酒企业来说，产能是保证业绩增长的底气，而五粮液未来的底气十足。

2022年公司酒类（白酒、果露酒基酒）实际产能10.4万吨。根据股东大会，2023年要确保

10万吨生态酿酒一期项目2万吨建成投窖。

此外，根据公告公司拟投资 115 亿元用于产能扩建，未来酿酒产能将提升至 20 万吨。

历史悠久的窖池是五粮液的家底，公司扩产的脚步从未停止。随着窖池的时间沉淀，预计未来优质酒产能会稳定增长，为五粮液业绩增长提供动力。

基于以上基本面分析，我认为高端白酒未来增长潜力大，五粮液在高端市占率仅次于茅台，且品牌力十足，未来产能也能保证业绩增长，是好生意中的好公司。

五粮液估值分析

下面的估值走势图可知，五粮液的估值变动与股价变动趋势类似，白酒企业的股价变动主要来源于业绩驱动，估值会在业绩基础上增大股价波动幅度。

多家券商一直预期2023年五粮液净利润增幅约15%，我认为是比较合理且完全可以实现的。即2023年净利润约307亿元，对应动态市盈率20倍，其实处于低估区间。在业绩支撑的情况下，五粮液估值再度下滑的概率很低。