十二万吨老酒背书，千亿市场积极可为，舍得酒业逐鹿次高端！

“川酒六朵金花”之一，两大品牌并驾齐驱。舍得酒的前身为沱牌曲酒，始于西汉，被称为“中国名酒”和“川酒六朵金花”之一，是川酒浓香型的重要代表。舍得酒业公司成立于1996年，拥有“舍得”、“沱牌”两大品牌，“天子呼”、“舍不得”、“吞之乎”、“陶醉”品牌矩阵，确立“老酒、国际化、年轻化”发展战略。80年代开始，历史悠久的沱牌曲酒屡获大奖，1989年沱牌曲酒获全国第五届评酒会金质奖章，成为中国第十七大名酒之一。2020年，在中国酒业金樽奖品牌价值评比中，居酒品类第20位，品牌价值达32.54亿元。

据华安证券研报分析，茅台、五粮液打开价格空间，次高端行业快速发展，我们预计未来3年次高端行业有望由约700亿元扩容至约1100亿元，年化复合增速约20%，延续快速增长，舍得作为全国名酒，主力产品布局次高端价格带，有望顺应行业快速增长。

一、发展历程有起有落，老酒舍得聚焦次高端

双品牌战略覆盖全价格带，聚焦次高端。舍得酒业是公认的川酒浓香型的重要代表，产品线主要包括酱香系列、舍得系列、陶醉系列和沱牌系列，全面覆盖高中低端价格带。舍得酒业构建以布局次高端的“舍得”为核心，以聚焦中低端市场的“沱牌”为重点，以吞之乎、陶醉、沱小九为培育型品牌的品牌矩阵，覆盖高中低端价格带。

消费升级推动产品结构优化，中高档酒占比步提升。自2016年来，以天子呼、吞之乎、智慧舍得等为代表的中高档酒营收持续高速增长，其占白酒收入的比重由2016年的85%快速增至2019年的96.3%，是公司白酒收入增长核心动力。低档酒营收占比由2016年的15%降低至2019年的3.7%。

舍得酒业精简产品线，吨价稳步上升。天洋收购舍得集团之后，开始调整产品结构，大力推进舍得产品，大幅缩减沱牌老产品。加上当时正处于白酒复苏时期，消费升级推动白酒行业不断发展，舍得酒业吨酒价格稳步上升，由2016年的4.60万元/吨上升至2019年的18.07万元/吨。2020年由于股权转让，吨酒价格下滑至14.99万元/吨。 

管理权变更复星集团，注入新活力。2017年以来地产行业受到国家政策调控，天洋集团主业地产项目受阻，天洋为了稳固资金链，挪用舍得集团资金填补缺口。2020年由于天洋对外欠款金额庞大，所持股权被冻结，同年12月通过股权拍卖实际控制人变更为复星集团，2021年1月6日进行股权交割。

二、切割次高端及以上，双品牌蓄势待发

我们认为，以3年为周期的中期发展过程中，次高端及以上（高端、次高端）白酒扩容速度将领跑白酒产业，是白酒行业的优选赛道，主要原因有：

1）次高端及以上产品持续升级。2012年限制三公消费政策出台后，白酒行业进入深度调整期，过程中白酒消费结构得到充分调整，为白酒自上而下开启新一轮成长提供了条件。2016年以来，龙头飞天茅台批价开启上行通道，自上而下带动五粮液、国窖批价上行，进而打开下方次高端白酒市场空间，次高端地方龙头酒企随之进入快速发展期；

2）次高端容量基数仍低。高端白酒、次高端白酒市场规模分别由2015年的约500亿元、170亿元增长至2020年末的约1,500亿元、700亿元，年化复合增速分别为约25%、34%，而同期中端、低端白酒市场容量年化复合增速约为-3%、-9%，市场集中度头部集中效应明显。我们预计白酒行业头部集中、消费升级趋势将持续，高端白酒在核心大单品稳步提价放量过程中实现量价齐升，次高端白酒在头部企业产品结构升级、稳健放量过程中亦能在低基数下实现量价齐升。我们预计至2023年高端白酒、次高端白酒规模将分别达到约1,900亿元、1,100亿元，年化复合增速分别约为15%、20%，是中长期白酒行业优选的细分赛道。

次高端以上占比约9成，充分受益于次高端行业发展。舍得产品结构中以次高端产品为主，次高端以上占比约9成，沱牌占比约1成，其中定位400~500元价格带的大单品品味舍得销售额过10亿，收入占比超50%，自营及定制老酒占比约20%，有望充分受益于次高端行业发展。

提出舍得+沱牌双品牌战略，B、C端同时发力。在战略上，以老酒战略和双品牌（舍得+沱牌）战略为核心。在投入上，加大品牌线下投入，聚焦重点市场投入。在B端、C端同时发力，C端推进名酒进名企+智慧俱乐部双轮驱动、数字化营销+C2M，力争2-3年内注册会员数从100万增到500万，智慧之旅预计5万人，智慧俱乐部20个城市，民酒进民企预计1500家，老酒鉴赏会5000家。

三、十二万吨老酒背书，千亿市场积极可为

公司庞大的基酒储量是提高产品性价比，奠定大单品放量的基础。舍得酒业兼具老窖池、老基酒、成品老酒的综合优势。

1976年起，公司将每批次最优质的基酒均预留10~20%的量用于战略储藏；上世纪90年代公司酿酒规模进入行业前三甲时，已建立酿酒窖池和坛储的微机数据化管理系统，动态酒龄溯源系统记录了每个陶坛原酒进坛的日期、感观特点、理化数据，与此同时更多优质基酒得以储存。目前公司优质老酒储量达到12万吨（绝大部分为6年以上坛储老酒）。另外，公司现有10000余口窖池，平均窖池年龄超过20年，对公司产品口感稳定性起到关键作用。公司2020年上市的第四代品味舍得即是用坛储6年以上的基酒+15年以上调味酒勾调而成，相比同样价格带的其他品牌，品味舍得拥有陈年老基酒的加持，口感及性价比突出。

经销商大会“3+6+4”老酒战略明确。战略打法上，公司明确提出“3+6+4”老酒战略，“3”是目的，达到“品牌提质、产品提价、销售增量”；“6”是跟经销商合作的原则，包括“唯一性、长期性、低投入、高回报、灵活性、可回收”；“4”是4中发展模式，包括“平台运作模式、加盟控价模式、KOL引领模式、团购直销模式”，目前消费者正逐步形成对舍得高品质老酒的消费认知，公司老酒战略正逐步跑通。（华安证券）

总结：

舍得酒业成长性，来自于行业红利、改革动力、及老酒市场三大逻辑。受益于茅台、五粮液打开价格空间，次高端行业近年快速发展。