短期得益于国内复苏，享行业长期增长红利——民航信息半年报业绩会点评

编者按：本文来自微信公众号“知常容”，贝壳投研经授权发布。

前言

上半年中航信实现收入28.38亿，同比增长同比增长24.13%，实现净利润2.95亿，较去年同期亏损3.06亿相比，实现扭亏为盈。较2019H1收入38.44亿相比已回复至73%，收入恢复全年可持续，全年费用开支有望得到更好的控制。

收入恢复至2019同期的66%。

上半年AIT收入同比增长48.2%至14.76亿，恢复至2019年同期的66%。对应今年前六个月业务处理量同比增长63%。其中国内处理量同比增长74%。以业务总量看客单价约6.14人民币，较2020H1约6.7元下降幅度不大（下降9%）。考虑到客单价较高的国际航段、外航业务在2020H1尚有相当规模的处理量，而在这部分业务今年尚未恢复，预期国内ASP不会有太大变化。

海外疫情反复影响国际及结清算业务同比下滑。

国际航班、国外航企业务处理量仍然低迷，较2019同期下降仍然超90%。结算清算业务也海外行业影响，同比下降24.58%。短期内航信业务和业绩的彻底恢复还需取决于疫情及防疫措施的进展。 

机场建设、数据网络其他收入有序推进。

系统集成、数据网络业务及其他业务均实现不同程度增长。其中系统集成业务自疫情来表现稳定，机场、航企IT投入进度并没有减缓反而催生了防疫等新需求。 

数据网络业务及其业务中，支付、离港系统、值机对应收入受到国内旅客量回暖而增长，IDC业务平稳，OTA（代理人）收入回暖幅度有限。与2019年同期相比恢复至86%的水平，剩下的主要是支付、OTA，离港与旅客量和行业运行相关的业务。 

费用端基本可控。

上半年航信员工数持续下降（幅度6.6%），原第一大支出人工成本（旧成本口径）同比增速约为9.4%（7.54亿）。由于去年上半年航信存在3个月社保优惠政策，今年人员成本得到控制。加上资本开支减缓，全年的总体费用水平持续可控。2019年同期营业总成本（收入-税前利润计算）约为21.5亿，2021H1相较之下约为25.1亿，年度复合增长约为8%。

大额减值计提4.14亿，应收款账龄拖长。

上半年航信计提4.14亿信用减值损失，较去年同期6.6亿计提已有改善。业绩会上管理层表示上半年为止对海航相关坏账计提已经充分，对应坏账准备14亿，较去年增加超4亿，可推断上半年没有多少核销。应收款方面，对应的应收款账龄因应疫情有所拖长，6个月~一年内应收款较年初增加约7亿，加上计提部分，可粗略推断上半年净增加了14亿拖欠状态的收入，将近一半的收入。2019年同期，应收计提的减值损失约为2810万。 

重点逻辑：

公司面上，航信是国内独家GDS，核心业务是国内整个订票系统的独家提供商，约从每一张机票赚取约6人民币的分销服务费用。此外也是航企、机场IT提供商，负责航班管理、登机、值机、离港系统服务。与国外GDS不同，国受航企NDC（直销）转型影响，商业模式优质，长期经营有保证。 

行业面，无论海内外，民航业疫情前一直处于稳定发展的的阶段，客货运量保持稳定增长，国内增速更为稳定，机场建设、航企数字化程度不断提升。航信也是行业红利最大受益者。我们相信疫情影响最终过去，航信和民航业将会恢复到正常增长的轨道当中。

长期来看，航信所在的民航业具有长期稳定增长的潜力——国内出境、差旅需求在疫情前处在持续稳定增长的过程当中，机场及行业信息化建设更在疫情期间持续推进。但仍然需要警惕疫情长期存在的风险，以及疫情后对人们出行习惯改变。 

风险点：

1.疫情及防疫措施长期化。疫情影响长期化不但对公司业绩造成当期影响，恢复时间更长下实现恢复后自由现金流的折现时间也会更长，拉低估值水平。   

2.机场建设、行业发展不如预期

3.疫情后出行习惯及其他风险

半年报点评 

1. 收入端——国内运营数据恢复，国际持续低迷

上半年中航信实现收入28.38亿，同比增长同比增长24.13%。

其中航空信息服务（AIT）收入同比增长48.2%至14.77亿元，实现结算清算收入1.64亿元（同比下降24.6%），系统集成收入4.75亿元（同比增长14.9%），数据网络及其他业务7.22亿（同比增9.6%）。

AIT收入国内基本恢复，国际航线、外航业务量依旧低迷。

上半年国内航空需求从低基数回升，支撑了AIT收入有所复苏（48.2%）。上半年14.77亿AIT收入，较疫情前2019H1相比依旧低33%（约7.47亿），主要是今年以来，境外疫情反复，国际航段、外航业务因此持续低迷所影响。

上半年总处理量同比增61.81%，较2019H1下降28.72%。

处理量较疫情前表现依旧有差距，其中国际航段、外航依旧处于疫情间运行水平。由于外航和国际航段客单价较高，上半年仅国内业务有所恢复，因此收入表现略低于处理量表现。

公司的国际及外航业务多数来自出境游需求，是促成近年来的外航、国际航段稳定增长的主要驱动。目前境外受疫情影响，短期内出境游完全受限。但长期来看，需求及其增长是根本性存在，恢复还需回归到全球范围内的疫情情况。 

结算清算收入同比下降24.6%至1.64亿。

正常情况下（2019年H1）半年清算结算收入约为6亿，结算清算依旧未恢复。较去年上半年同比下降，主要是结算清算收入当中境外处理量及对应收入较大，同时相对客流量滞后反应，导致今年上半年甚至同比去年疫情期间下降，预计下半年（单H2）同比变化会相对平稳。

系统集成收入同比增长14.9%至4.75亿元，无惧疫情稳步提升。

较2019上半年仅轻微下滑0.6%，基本不受疫情影响。主要因素是机场、航企对集成项目投入没有因应疫情而减少。航企和机场的IT需求结构目前也在呈现变化，分销、离港、人脸登机、NDC持续推进。

数据网络及其他业务同比增长9.63%至7.22亿，其中其他业务同比增长12.04%，数据网络收入同比增长3.8%。

数据网络收入主要对应OTA收入，上半年互联网渠道订票量回暖幅度还是非常有限。其他收入主要来自支付业务、其他技术服务项目收入增长，推断机房租赁业务上半年较为稳定。这块业务包含离港值机等机场类收入、各凯亚（分公司）的技术服务类收入，OTA，货运系统类及IDC等多种服务在内，相对2019H1约8.39亿的收入（IDC业务保持），可推断目前已恢复了86%。 

可以看出上半年航信总体收入相对2020年已经有所恢复，未完全恢复的只有海外疫情今影响，因此国际航段、外航业务和结算清业务依旧持续低迷。短期内收入何时完全恢复，完全取决于海内（保持稳定）外疫情趋势和对民航的防疫政策。 

长期来看，海外旅游、新建机场、民航业发展和其IT化的需求持续存在，在正常运行环境下，行业及民航信息的收入可实现10%左右的年复合增速。即使在疫情期间、大型航企IT化投入、机场信息化建设不但维持，还因防疫催生了新的需求。长期来看市场和公司依旧有稳定增长的潜力。 

但另一方面仍需注意疫情和防疫措施长期存在的风险。

疫情短期内已经对行业运行形成重大打击，上半年三大航企南航、国航、东航收入分别恢复至2019H1的70%、57%、59%，除南航盈利外，行业基本还是在亏损运行。目前国外疫情反复，有可能持续更长时间，让行业以及民航信息的业绩恢复会更为漫长，公司的自由现金流也会因实现的时间拉长折现更多。

2. 费用端得到良好控制，资本开支进度有所放缓。

上半年费用按照旧成本口径，软硬件销售成本、佣金推广及人员开支增加、技术支持费用有所减少。

其中系统集成相关的软硬件成本对应收入增加，而佣金推广费用增加主要对应离港系统返还，今年离港旅客量同比增长约64%。技术支持费用主要对应科研项目立项相关支出，业绩会上管理层表示随研发工作展开，下半年这项费用会略有增大。

人员开支同比上升9.4%至7.54亿，其中股权激励产生费用约1.4亿。

上半年公司人员数6760，已较2019H1、2020H1末减少了716和473人，上半年人员成本上升，除了刚性因素外主要是去年社保减免所致（去年3月开始减半征收3个月），2021下半年预期同比增速会相对平缓。 

上半年航信资本开支3.46亿人民币，较去年4.25亿有所放缓，公司表示主要用于日常经营所需。资本开支承诺9.48亿，其中中移股权基金（河北雄安）用于投资5G通信产业链，拟总出资约10亿人民币，上半年已实际出资1.27亿，上半年对应的公允价损失约300余万。

3. 资产端——账期明显拉长，整体保持稳定

上半年应收款余额较去年末增加6.4%至47.31亿，看上去应收款得到良好控制。实际上上半年7~12月账龄应收款较去年末增加89%至15.6亿。更长账龄的应收款也没有下降，疫情影响下航企账龄继续拉长。余额维持稳定主要是航信加大了坏账计提所致，年末坏账准备已经升至14.2亿，升幅与今年信用减值损失（约4.1亿）基本一致。

目前航信已经对海航做了相关的损失计提，业绩会上管理层对海航重组比较有信心，也表示对海航及行业计提充足。但目前海航重组尚未落地，管理层也表示暂时没有对应的回款。

虽然应收款恶化无可避免，但航信本身优质的资产表构成。目前航信现金依旧非常充足，上半年投入37亿结构性存款（原到期，期限约3个月）。运营资金方面并无问题。 

航旅纵横商业化继续推进。

业绩会上管理层披露航旅纵横目前正进行第二轮融资，目前正在报名筛选过程当中。航旅纵横此前商业化进度缓慢。目前对标的竞争对手航空管家（活力天汇旗下）、飞常准相近，估值约百亿。