多家机构疯狂抄底，曾经的白马典范和行业绝对龙头，终于迎来反转

本周说完从胰岛素集采爬出坑的甘李药业，今天飞鲸再来说一家和生长激素集采相关的企业——长春高新。顾名思义，生长激素主要用于儿童生长缓慢、生长激素缺乏症等类症状，我国约2亿左右4-15岁儿童群体，其中矮小症发病率为3%，也就是大约600万潜在治疗群体。

但当前，生长激素的使用渗透率并不高，可能在10%-20%之间，但因为产品价格较高、治疗周期较长等原因，生长激素实际有着较高的市场规模，因此造就了长春高新生长激素龙头的地位。

截至2022年，长春高新的子公司金赛药业主营就是三款生长激素产品，主要包括注射用人生长激素（粉针剂）、重组人生长激素注射液（水针剂）、聚乙二醇重组人生长激素注射液（长效水针剂），还有注射用促卵泡激素等其他产品。其一年营收规模达到102.17亿元，贡献了集团80.91%的营收，并且实现的归母净利润比集团整体的净利润还要高。

在此基础上，长春高新本来有着良好的发展前景，生长激素为企业赚得盆满钵满，但突如其来的集采政策突然打破了这一点。并且此消息在最近两年一直影响着长春高新，成为压制其股价的一大因素。

据悉，自2021年6月份前后，生长激素集采消息就开始传出，2022年2、3月份，广东省联盟集采落地，长春高新粉针中标，降价约25%，并放弃水针申报（不参与集采）；

除此之外，去年9月份、10月份，福建省、河北省纷纷传出了对生长激素集采的消息，且预计长春高新均未参与水针集采，一直到近日浙江省也发布了集采文件，其中包括粉针剂型和水针剂型，而其中水针剂型仅涉及金赛药业一家企业。

至此，对于长春高新来说，集采的影响或预期非常重要；

所以我们今天就从集采对业绩影响，以及集采/企业自身未来的演变逻辑两个方面来分析一下。

1、集采对业绩虽然产生影响，但没有想象中大

去年8月份的时候，长春高新就表示称由广东牵头的11省联盟集采未对公司生长激素产品销售产生负面影响，并且当时广东联盟生长激素集采结果尚未开始实施。所以结合从第一次集采结果发布（2022.3）到落地执行的时间差，预计2022年三季度集采开始陆续落地执行，而此后，2022年的业绩确实没有呈现出集采对业绩造成的太大影响。

如下图，虽然去年二季度长春高新的业绩增速出现了阶段性下滑，但三、四季度的业绩增长并不差；

一直到今年一季度，长春高新业绩出现明显下滑，预计同时受到了前期多个省份的集采影响。

那么对于长春高新来说，它受集采影响到底大还是小？

对此，我想说集采对于长春高新来说并没有想象中那么大，虽然粉针市场集采进行了一定程度的降价，但企业对于水针集采比较谨慎，其中虽然面临着安科生物的竞争，但长春高新一家独大的地位依然强势（由二者弃标水针集采以及福建、浙江省集采仅涉及金赛一家企业可知），并且由企业披露的今年一季度最新数据，长效剂型占比已经到了27%，而在长效水针剂型中，金赛药业为独家生产企业。

粉针、水针和长效水针分别为长春高新的三款生长激素产品，主要区别除了原料、工艺不同外，其功效和价格是主要差别，目前仅粉针参与集采，但水针和长效水针的占比均在提升。

如下图，这是集采前不同产品治疗费用的统计：

另外，关于2023年一季度业绩下滑原因，公司还解释称受到了去年基数较高，以及去年年底到今年年初的疫情影响，依然没有提到集采对企业产生重大影响。

2、今年上半年预期良好，二季度业绩可能会超预期

所以，短期来看，正如长春高新高管在2022年及2023年一季度的业绩说明会中所说：今年上半年预计营收和净利润均同比正增长；

2023年二季度将成为长春高新的业绩拐点。

我们可以就此展望一下，假设今年上半年，长春高新的营收和净利润会和去年上半年持平，即均实现零增长，那么今年二季度，长春高新将实现30.53亿元的营收以及12.63亿元的净利润，同比增长率分别将达到6.86%、28.62%。

短期来看，这个业绩增长预期应该还是比较给力的；

并且由已知数据，今年上半年的业绩应该不会实现零增长。

如下图在今年6月8日的《投资者活动关系记录表》中，我们可以看到二季度往往属于相对的销售淡季，但疫情因素消失后，目前企业经营恢复趋势良好，并且我还发现了去年二季度企业业绩增长不太好的一个原因（4月份曾局部出现供货中断），但整体来说，今年4-5月份纯销仍有20%左右的增长。

3、业绩增长下的投资价值，以及长春高新未来发展展望

近日，受浙江省集采事件影响，其中水针品种仅对长春高新一家企业进行采购，传递出乐观信号，再次印证了企业股价受集采影响压制的现象，而目前来看，经过前面的分析，我认为长春高新受集采影响可能没有那么大，所以从这个角度来说，企业有望恢复上涨动力；

除此之外，今年二季度或上半年的增长预期将成为证据（第一部分分析过了），由此从基本面角度可知，长春高新现在的估值或不算高，且存在戴维斯双击逻辑。

如下图，长春高新当前（截至2023.7.28）的滚动市盈率为16.2倍，虽然企业到8.24日才会发布半年报，但在此之前估值到达前高18倍还是有可能的，且如果业绩真的良好，企业估值还有向上提升的空间。

其次，我想从更长远的角度来展望一下长春高新的发展，如果仅考虑今年二季度显然是短视的。

先说结论，较长远来看我还是比较看好长春高新的，有三个原因：

一是对于集采的不悲观预期，二是对于生长激素增量市场的看好，三是对长春高新其他管线以及国际化的布局。

①虽然大家可能比较担心长春高新面临国采/大幅降价，但目前来看，经过近两年的地区性集采结果，生长激素全国性集采的可能性还是比较小的，不太符合药品国采的标准，长春高新展示出一家独大的市场地位，目前仅安科生物一家国产企业与其竞争。

②未来生长激素的增速可能会趋于稳定，但存量空间依然有望挖掘，即长逻辑为水针剂以及长效水针剂的阶次性替代，以及生长激素现在的渗透率仍会持续提升。我暂时也无法准确判断未来较长时间内生长激素能保持多大的增速，如果未来5年营收复合增速能达到10%-15%（仅有假设），或也是不错的。

除此之外，生长激素长效水针剂型目前已获得美国FDA豁免Ⅰ、Ⅱ期临床试验的意见，有望在2023年内直接开始III期临床试验工作；

还有企业在不断扩大生长激素的适应症，这些都是企业未来的增量可能性。

2022年长春高新的研发投入达到了16.63亿元，这也算一个证据吧。

（长春高新2022年研发投入项目部分截图）

③除了生长激素外，长春高新还有一家子公司有望进入业绩增长期——百克生物，为疫苗公司（当前已上市），2023年4月，百克生物研发生产的国产首个带状疱疹减毒活疫苗获得首次批签发，将成为公司新的利润增长点。在此之前，根据弗若斯特沙利文的统计，2022年，国内带状疱疹疫苗市场规模为37.3亿元，由国外企业GSK一家独大。

最后，简单说两句风险，如果真的出现国采不利预期，或者其它因素造成的预期变差一级业绩恶化情况，企业股价依然会受到影响，所以长春高新未来的表现会如何一定要自己跟踪。