河北白酒龙头，57倍市盈率，净利润下滑61%，注意风险！

在复盘今年酿酒板块时发现，大部分股票是持续下跌的，但也有个别股票，今年股价创了历史新高，比如古井贡酒、燕京啤酒、青岛啤酒和老白干酒，对于前三个股票的强势，可以归结为业绩驱动，但老白干酒，一个三线品牌，也是靠业绩吸引资金的吗？

这是老白干酒近9年的净利润增速表，为什么要看净利润增速表？因为只要公司利润持续增长，就会推动公司股价上涨，越长期越有效。

这9年，老白干酒业绩起伏比较大，除了2014年和2020年是下跌的外，其他年份是上涨的。特别是2015年到2019年，利润增速持续保持正增长，股价在这5年时间里面，上涨了8.7%，也跑赢了上证指数下跌5.71%的表现。随后在2020年，业绩增速变成-22.68%，但股价却上涨了194%，这次的上涨因素，更多是跟随白酒板块的集体上攻，跟业绩相关度不大。

今年一季度，老白干酒的净利润增速是-61.51%，主要是去年2022年1季度收到政府拆迁补偿款，资产处置收益增加2.44亿元，这一收益基本等于老白干酒2022年全年净利润的34.5%，由于本季度无此项收入，因此净利润增速才出现大幅下滑。

谈净利润增速，还要谈一个问题，就是公司估值。现在老白干酒的估值是57倍，比茅台的31.71倍，山西汾酒的14.55倍，泸州老窖的23.12倍，古井贡酒的23.02倍都要高很多，但老白干酒-61.51%的净利润增速，与茅台的20.76%，山西汾酒的29.89%，泸州老窖的29.1%与古井贡酒的42.87%相比，又相差太多。

因此，老白干酒净利润增速不突出不稳定，而且有负增长，57倍的估值又偏高，它现在的股价是偏高的。

01产品毛利率偏低，拉低利润

根据净资产收益率=营业净利润率×总资产周转率×杠杆比例，2022年，老白干酒净资产收益率17.47%=营业净利润率15.21%×总资产周转率0.56×杠杆比例2.05。

17.47%的净资产收益率，在白酒行业中，的确不高，算是中等偏下的位置，而且大家都知道，白酒是一个高利润的行业，但老白干酒的营业净利润率只有15.21%，为什么如此低呢？

说起白酒，大家会想起酱香型龙头贵州茅台，浓香型龙头五粮液，清香型龙头山西汾酒，这些酒厂，都是以一种香型为主，毛利率也很高，比如茅台的毛利率超过90%，五粮液和山西汾酒的毛利率超过了75%。河北衡水的老白干酒厂，虽然集合了老白干香型、浓香型、酱香型三种香型，但酒厂整体毛利却只有67%，这无疑拉低了它的利润。

2022年，衡水老白干、板城烧锅酒、文王贡酒、孔府家酒、武陵酒，5个系列的毛利率，只有酱香型的武陵系列比较高，达到了84.86%，其他的都在60%左右，没有很高的毛利率，就自然没有很高的净利润。如果中间的费用又比较高的话，又会压缩公司的净利润。

02销售费用是行业的2.4倍，侵蚀了利润

虽然，公司毛利率和净利率分别从2011年 45.08%、6.52%提升至2022的68.36%、15.21%，但相较于同期白酒行业79.83%、38.91%的盈利水平，仍有较大的差距，中间的差别主要是高企的销售费用。

近11年，公司的销售费用率高达27.57%，约为白酒行业平均的2.4倍。因市场开拓需求，其中工资薪酬、广告费及促销费持续增加，2022年工资薪酬、广告费及促销费三项费用，合计占销售费用比重达85.08%。

销售费用是行业平均的2.4倍，说明公司产品需要大量的推广才能卖出去，也表明市场竞争力还有待加强。今年一季度，公司中档酒和低档酒分别实现了38.03%和36.39%的增速，而高档酒却出现了9.53%的下滑。虽然，衡水老白干1915、十八酒坊20年定位高端，但与茅台、五粮液和国窖1573竞争，的确是有难度的。

03存货不断新高，产品积压

说完利润低的问题后，我们再看一下总资产周转率。总资产周转率=营业收入/资产总额，总资产周转率的数值越大，说明产品越畅销，数值越低，说明产品越滞销。2022年，老白干酒的总资产周转率是0.56，这个数值，在行业中是相对偏低的。我们从它的存货中，也能看出来。

今年一季度，老白干酒存货为32.16亿元，去年同期，该数据则为26.82亿元。2018年-2022年，老白干酒存货分别为16.30亿元、15.77亿元、17.84亿元、22.98亿元以及30.46亿元。无论是2022年，还是今年一季度，该数据都创下新高。

存货积压，说明公司公司产品供应大于需求，市场消化不足。

04资产负债率偏高，用杠杆推动业绩增长

白酒是现金流充沛的行业，不像房地产和金融需要较高的资产负债率，但老白干酒的资产负债率却超过51%，这在行业中是偏高的，很多优秀的酒企，资产负债率是在35%左右，像茅台的资产负债率已经低于20%了。当然，51%的资产负债率不会影响公司的现金流，但也说明公司产品利润是用杠杆来推动的，而不是较高的净利润率和较高的周转率来实现的。

通过以上分析，老白干酒虽然今年股价创了历史新高，但更多是资金在炒作，而不是业绩增长驱动的，57倍市盈率也是明显偏高。现在，它的产品竞争力还有待提升，公司的费用也偏高，同时存在存货积压的情况，如果这些问题得不到解决，还是会影响公司利润。假如公司进行有效改革，提升高档酒的市场份额，压缩各项费用，让河北的知名酒企，创造更多的利润，也是非常有可能的，后续我们继续关注。