300856，逻辑比珀莱雅硬，行业媲美茅台，全球最大“卖水人”公司

大家应该听过“卖水人”的故事，当大部分人涌入寻找黄金时，有一批人抵御住黄金的诱惑，通过卖水也能获得稳定的收入。

典型的如药明康德、泰格医药、昭衍新药、康龙化成等CXO公司被称为医药卖水人；阳光电源、晶盛机电、迈为股份等被称为新能源行业的卖水人；北方华创、中微公司、雅克科技、沪电股份等属于电子半导体行业的卖水人。

还有当下大热的AI算力产业链中，AI芯片、AI服务器、液冷、CPO等都承担着部分卖水人角色。

那么首先可以看到，卖水人的景气度一般和其所在行业有较大关系，这也是最近寒武纪、海光信息、紫光股份、浪潮信息等备受关注的原因。

不过今天要说的科思股份被视为美妆赛道的卖水人，因其所在的美妆行业“经久不衰”，也颇具亮点。

在口红效应影响下，2023年、2024年1-5月份，我国化妆品类零售值分别同比增长5.24%、8.9%，年市场规模达到5169亿元。

预计到2026年有望超过6000亿元，维持持续增长。

庞大的市场规模因此造就了珀莱雅、贝泰妮、敷尔佳等化妆品龙头。

但科思股份却不是一个化妆品品牌，而是提供化妆品原料的“卖水人”，不要小瞧这个卖水人，2023年公司实现营收、净利润分别为24亿元、7.34亿元，净利润规模位列行业第4，比上海家化还高。

既然身为卖水人，科思股份很明显有两大优势。

1、盈利优势

净资产收益率即ROE是企业综合盈利能力的核心反映。

科思股份的ROE 在化妆品行业位列第一，2023年达到32.15%，比珀莱雅还高，成为A股化妆品行业唯一媲美茅台的公司。

科思股份展现出突出的盈利优势，且由上图杜邦分析可知，ROE增长和净利率以及权益乘数的提升都有关系，2023年ROE增长了整整10个点，净利率则由21.99%增长至30.57%，也增长了近10%，还有权益乘数由1.17增长至1.48。

其中净利率体现着公司的产品盈利能力，也是核心竞争力的体现。

2023年公司化妆品活性成分及其原料业务量价齐升，规模效应凸显，尤其是新产品产能释放同时提升公司产品均价，助推毛利率增长。

另外，权益乘数的增长则和可转债募资有关，2023年是科思股份快速扩张的一年，公司资本性支出也就是购建固定资产、无形资产和其他长期性资产支付的现金快速增长，2023年达到了6.56亿元。

2、成长优势

科思股份不仅具有突出的盈利优势，而且成长优势也是不错的，最几年的业绩增长明显高于行业水平。

2019-2023年间公司营收复合增速达到19.81%，净利润复合增速达到53.19%，且2023年依然保持快速增长趋势，营收、净利润同比增速分别为35.99%、89.02%。

科思股份业绩增长较快的主要原因还在于公司“卖水人”的商业定位，以及公司做的不仅是国内化妆品的生意，大部分营收来源于境外，绑定的是全球化妆品行业的大客户，包括帝斯曼、拜尔斯道夫、宝洁、欧莱雅、奇华顿、高露洁等。

在此基础上，科思股份未来仍有明显成长力。

第一，从行业角度说，公司成长天花板极高。

一方面，化妆品行业市场规模大比较好理解，国内市场空间尚且都有5000多亿，国外市场空间就更大了，所以就对科思股份提供了较大的成长空间。

另一方面，科思股份目前的主要产品布局领域主要在防晒领域，立足一个细分领域，科思股份布局了更为完善的产品线，也因此在防晒剂领域树立了较高的市场地位。

2022年全球防晒剂消耗量5.9万吨，其中科思股份的化妆品活性成分及其原料销量就有1.95万吨，公司在防晒剂领域市占率达到了约33.1%。

即使全球防晒市场规模也有约150亿美元，约千亿市场空间，更别说化妆品市场了。

而且防晒剂需求和人们的防晒意识密切相关，随着消费者防晒意识的提升，消费者对防晒产品的需求更加多样，未来防晒剂市场规模也将有望维持较快增长趋势。

第二，从公司角度说，科思仍具备量价齐升逻辑。

科思股份当前的业绩依然维持着快速增长，2024年一季度也是如此，营业收入同比增长21.1%，净利润同比增长37.16%，单季度营收和净利均创下了历史新高。

更为关键的是，公司ROE、净利率核心盈利指标依然表现良好，说明公司处于一个良好的增长阶段。

具体来说，科思股份仍具备量价齐升逻辑，首先是量方面，公司积极布局新防晒剂及其他个护原料，均在持续放量。

包括下图P-S、EHT、PA、P-M等是最近几年新增的新型防晒剂，它们的安全性、防护效果以及体验性等都相比传统防晒剂有了明显优化，再就是增加了二氧化钛物理防晒剂、新型去屑剂 PO、氨基酸表活等其他个护原料，这都是公司研发的新产品。

与此同时，公司2023年可转债募资便和它们产能建设有关，并且自去年到今年陆续投产并放量，合计产能2.74万吨，约是之前化妆品原料产能的1倍，从而带来新的增量。

科思定位全球个人护理原料龙头，未来在新产品拓展和客户资源支撑下，产品放量便具备确定性。

其次，价方面，随着公司新产品项目放量，产品呈结构化升级趋势，也会带动整体产品价格的提升，因为新产品单价大多都要高于传统产品，也就使得公司产品销售价格持续增长。

而这也是科思对于下游客户议价力的一份体现。公司上游原料成本和原油价格密切相关，以往如果原油涨价，科思都能通过提价来抵御成本压力。

总之，科思股份作为化妆品行业的“卖水人”，体现出明显的盈利和成长优势，甚至与国产化妆品企业相比都毫不逊色。而且未来无论从行业空间还是产品拓展情况来说，公司依然具备成长潜力，尤其是量价齐升逻辑，堪称第二个紫金矿业。