疯狂暴涨的金龙鱼， 你敢不敢追？

前几天我在雪球账号上发起了一个有关金龙鱼的讨论话题，得出的结论基本一致：

这里截个图大家看看，显而易见大家一致不看好。

但是呢，金龙鱼自上市以来，涨幅却是一骑绝尘，目前总市值超过7000亿，顺利赶超海天味业，在食品饮料行业排行第一，“油茅”超过了“酱茅”？如此疯狂暴涨的金龙鱼， 你敢不敢追？到底能不能追？这里我们好好扒一扒。

公司简介

金龙鱼成立于2005 年 6 月，是新加坡上市公司丰益国际的中国子公司，主营业务是厨房食品、饲料原料及油脂科技产品的研发、生产与销售。经过多年的发展，金龙鱼已成为了国内最大的农产品和食品加工企业之一。

股权结构

公司控股股东 Bathos 持有公司 89.99%的股份，最终大股东为新加坡上市公司丰益国际。

丰益国际的主要股东为郭孔丰、ADM、郭氏家族的 Kuok Brothers Sdn Berhad 和 Kerry Group Limited，因此公司不存在实际控制人。

此外，公司 200 名高级管理人员与核心员工通过专项资产管理计划参与战略配售，约占本次发行数量 的2.87%，有利于保持公司管理层稳定性以及提升核心员工积极性。

业务分析

贯彻全产业链理念，打造完整的食品产业链

公司自成立以来，一直贯彻全产业链理念，从原料到最终的产品，形成了完整的食品全产业链。根据上游、中游、到下游全产业链的需求，形成的业务类型包括厨房食品、饲料原料及油脂科技产品等。

一、食用油市场：增速下滑，且金龙鱼市占率高

从我国食用油产量和消费量来看，2019市场年度我国食用油产量为2640万吨，2012年-2019年复合增速为1.5%，2019年市场年度我国食用油消费量为3339万吨，2012年-2019年复合增速为2.8%。

自2016年来食用油产量和消费量增速不断下滑，近两年甚至出现负增长，食用油需求增长乏力，行业空间已逼近天花板。

其次从行业竞争格局来看，金龙鱼达到了40%粮油市占率，虽然处于行业龙头地位，但是目前行业集中度高，金龙鱼想要进一步提升市占率难度较大。

二、大米和面粉市场：产销量均加速下降，市场供过于求。

2008-2019年，我国大米产量从13400万吨增长至14700万吨，CAGR为0.8%，消费量从13300万吨增长至14300万吨，CAGR为0.7%。2013年以来我国大米消费量逐渐下滑，2017年以来，大米产量也有所下降。

2012-2018年我国面粉产量从12332万吨下降至8875万吨，消费量从9710万吨下降至7736万吨，尤其是2016年以来面粉产量出现加速下滑现象。

其次一方面由于大米和面粉加工行业进入门槛较低，加工企业众多，竞争十分激烈。另一方面，随着居民饮食水平的提高，对大米和面粉主食的需求有所降低。大米和面粉的市场供过于求。

虽然金龙鱼在大米和面粉的市场里市占率第一，但是整个行业发展趋势并不理想，市场未来前景不太乐观。

三、饲料原料及油脂科技市场：稳健增长，但利润占比、毛利率均低，业绩贡献能力有限

饲料原料：2000-2019年，全国饲料产量从7429万吨上升至2.29亿吨，年复合增长率为6.1%。下游饲料产品需求的快速提升带动了饲料原料行业的快速发展。未来随着进入生猪补栏周期，饲料需求会进一步提升，预计饲料原料市场业绩会有所提升。

油脂科技：根据中国洗协数据，油化产品产量从 2012 年的 156.5 万吨增长至2018 年 244.34 万吨，复合增长率 7.71%，中国油化产品市场规模呈现逐年提升态势。

但是通过查阅2019年年报数据，我们会发现金龙鱼饲料原料及油脂科技利润占比仅为27.17%，毛利率更是低的可怜，仅为8.68%，这样的前提下，即使饲料原料及油脂科技市场业绩有所提升，对公司整体业绩的贡献能力依然有限。

财务分析

一、从近年的营业收入来看，金龙鱼的业绩增长稳定，但是2019年公司的营收增速仅为2.2%，与往年增速相差甚远，主要受饲料原料及油脂科技负增长拖累；

二、从近年的净利润来看，2016年的归母净利润较低，主要因为公司商品衍生金融工具损失 34.05 亿元。从2017-2019年净利润增长率来看，近年的增速缓慢；

三、从毛利率和净利率来看，公司毛利率基本保持在10%左右，公司毛利构成中厨房食品占比 70%以上，饲料原料及油脂科技占比 25%左右，二者成本端直接材料占比约为88%，因而公司毛利率变化与上游原材料成本变动相关性大。其次公司的净利率更是低的可怜，仅维持在3%左右；

四、从资产负债率来看，公司资产负债率高于同行业上市公司平均值，主要因为公司原材料采购较大，短期借款金额较高。公司募集资金到位后，资产负债率预计将有所降低；

五、从盈利能力来看，金龙鱼的ROE水平远远的不如同样市值的海天味业，金龙鱼的ROE水平不足10%，而海天味业的ROE水平超过30%。

未来看点

一、切入调味品行业，差异化定位中高端

公司与台湾知名品牌丸庄合作，生产高品质黑豆酱油。首批产品于 2019 年 10 月上市。公司将丸庄定位为高端酱油，差异化突出“黑豆”概念，定价高于海天的主流产品金标生抽、味极鲜。

此外公司 2019 年 9 月收购山西梁汾醋业，“梁汾”品牌山西陈醋以采用独特的固态酿造工艺为业务切入点。

在“米面油”行业趋于饱和的背景下，行业龙头金龙鱼瞄准了多年保持10%以上的年增长率的调味品市场。对比“米面油”行业，价格不受管制的调味品行业差异化大，消费者黏性高，成为了金龙鱼的新的战略目标。

二、布局中央厨房项目

2018 年金龙鱼成立全资子公司“丰厨(上海)餐饮管理有限公司”，致力于打造餐企一站式的采购及服务平台。

2020年 6 月丰厨重庆中央厨房项目开工，总投资 4 亿元，将以火锅底料、川味复合调味料、火锅系列食材、米面油制品、中央厨房加工为主，一期工程预计 2021 年 12 月投产；

2020年7 月陕西丰厨(兴平)项目开工，主要生产净菜、面食、便当、速冻米面制品等，一期工程预计 2022 年上半年投产。

未来金龙鱼将在全国各地选址，投资设立子公司、建设中央厨房，并开展中央厨房业务上中下游的投资，建立完整的中央厨房配套体系，打造从源头到餐桌的全产业链。

总结：目前金龙鱼市盈率TTM高达99，处于历史高估值区间，虽然短期来看，股价处于上行趋势，但是无论是从企业的行业空间来看，还是从历史业绩分析，我们都找不到一个足够的依据来支撑目前市场行情的走势。

虽然金龙鱼未来的布局很有想象空间，再加上金龙鱼家喻户晓的品牌效应以及强大的销售渠道，也许在未来金龙鱼能成为下一个货真价实的海天，但是立足当下，金龙鱼市值高达7000多亿，这里面又有多少泡沫？疯狂暴涨的金龙鱼， 说了这么多，你还敢追吗？

好了，今天的分析就到这里！

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