营收近2000亿，品牌价值452亿，金龙鱼天花板在哪？

公司的战略目标是致力于成为中国最大的综合性农产品及食品公司之一。公司食用油品牌国内市占率排名第一、包装面粉/包装米现代渠道市场份额排名第一。

据世纪证券研报分析，公司是国内千亿粮油龙头，平台综合实力显著，受益限制政策取消，迎来发展良机。

一、国内千亿粮油龙头志存高远，迎来发展良机

公司主要产品包括厨房食品、饲料原料及油脂科技产品。厨房食品包括食用油、大米、面粉等；饲料原料包括豆粕、麸皮、米糠粕等；油脂科技产品以棕榈油等油脂为原料生产的油脂基础化学品等。2020年，公司实现营业收入1949亿元，同比增长14.2%，厨房食品、饲料原料及油脂科技业务收入占比分别为62.2%、37.2%，毛利占比分别为65.6%、32.1%。

食用油产品占公司厨房食品业务收入约75%。2019年，公司食用油产品实现销售收入815.3亿元，在厨房食品业务中占比为75%。2020年，我们估算公司食用油厨房食品销售收入占比为74%，总收入占比为46%。

2020年，公司厨房食品业务实现营业收入1212亿元，同比增长11.4%，同比提升1.8pct,毛利率为13%，同比提升0.4pct。主要是疫情期间公司面向家庭消费的毛利较高的小包装产品和食品工业客户产品销量提升，弥补了毛利率较低的餐饮渠道产品销量的下滑；也与公司不断调整产品销售结构，提高销售价格密切相关。2020年，公司厨房食品业务实现销量2000.5万吨，同比增长3.5%、销售均价为6059元/吨，同比增长7.6%。

2019年，“金龙鱼”品牌市场份额为33.7%，加上公司欧丽薇兰（2.3%）、胡姬花（1.9%）、元宝等其他（2%），公司食用油品牌市场占有率合计为40%，远高于位列第二的福临门（13.5%）。

根据尼尔森数据，2019年，公司包装米、包装面粉的全国现代渠道销售量的市场份额分别为18.4%、26.7%，位列第一。

公司净利润增速稳步提高。2018-2020年，公司净利润增速呈现稳步增长态势。2018-2019年，受非洲猪瘟疫情影响，公司净利润增速分别为2.5%、5.5%。2020年，公司实现营业收入1949.2亿元，同比增长14.2%，实现归母净利润60亿元，同比增长10.9%，同比提高5.4pct。

2021年一季度，公司实现营业收入510.8亿元，同比增长28%，实现归母净利润15.7亿元，同比增长29.1%。主要得益于公司厨房食品业务零售产品销量稳步增长，单价同比有所提升，餐饮渠道和食品工业渠道产品受疫情影响后恢复性增长。同时，饲料原料及油脂科技板块受市场行情上涨影响，收入有所增长。

二、“四力”筑就公司平台综合实力、奠定实现战略目标基石

“金龙鱼”品牌象征富贵，已沉淀较高知名度。公司的品牌寓意较好，公司通过长期的广告高投放，使得“金龙鱼”品牌在消费者中获得普遍认可。1996年就“金龙鱼”首次在央视投放食用油广告；第二代1:1:1调和油广告也深入人心。根据世界品牌实验室2020年《中国500最具价值品牌》数据，“金龙鱼”的品牌价值高达人民币452.73亿元，是家喻户晓的综合食品品牌。

2020年，公司市场费用为25亿元，同比增长13.2%，主要因为公司整体加大了厨房食品市场促销力度，具体来看：广告费用为9.5亿元，同比下降1.85%，基本维持较高的投入。促销费用为15.5亿元，同比增长25%。我们认为，公司在品牌已具有知名度的基础上，通过加大促销力度，加强消费者心智占领，有利于扩大公司产品消费人群，提升销量。

公司各层级品牌知名度排名居前。2021年1月，根据中国北京-品牌评级权威机构Chnbrand发布2021年（第七届）中国顾客推荐度指数SM(C-NPS®)品牌排名和分析报告，C-NPS(ChinaNetPromoterScore)是测定品牌口碑的重要指标，也是衡量顾客忠诚度的关键指标。公司高端品牌“胡姬花”、“金龙鱼”排名依然靠前，中端品牌“香满园”、大众品牌“元宝”排名上升，“口福”成为新上榜的食用油品牌。

2020年，公司厨房食品销售价格同比上涨7.6%。由于低基数原因，2021年，公司产品价格相比去年大部分月份价格增长幅度将较大。从公司天猫、京东的线上销售数据来看，2020年，公司产品均价为60.4元/件，同比增长2.2%；2021年1-5月，公司线上食用油品牌产品均价为65.3元/件，同比增长15.4%。

公司经销商网络具有规模优势。目前公司经销商数量在调味品和粮油上市公司中仅次于海天味业（7051家）。2020年，公司经销商数量为5097个，同比增长15.7%。我们预计公司新增经销商平均单家销售金额将逐年下降，经销商密度随之增加，经销商数量将逐年增多，终端网点数量也将增加，使产品能够更快速到达消费终端。我们估计2020年公司新增经销商平均销售金额为420万元，同比下降4.3%。（世纪证券）

总结：

我们看好公司作为国内厨房食品平台类龙头，长期可复制食用油业务的成功模式及经验。公司通过大力发展大市场集中度低的米面、调味品等产品，拓展品类，加之市场空间广阔的中央厨房业务助力，将给业绩增长注入动力。