脱水研报：总销量近300万吨，营收89亿，九丰能源成为华南一哥！

公司于1990年从LPG贸易业务起步，2000年进军LNG领域。2012年东莞九丰LNG接收站完工为公司重要节点，公司成为我国首个民营LNG接收站运营商，步入能源贸易新阶段。

据天风证券研报分析，公司LNG业务主要布局在消费占比达高、进口依赖度高的华南地区，或将深刻受益于“两碳”方向下华南工业煤改气的提速。

一、LNG、LPG双轮驱动的清洁能源供应商

背靠东莞立沙岛综合能源基地，位置优越且设施完备。公司依托于自主运营的东莞立沙岛综合能源基地进行燃气贸易。基地主要由一座5万吨级综合码头（8万吨级水工结构）、14.4万立方米LPG储罐以及16万立方米LNG储罐组成，为公司能源贸易提供强劲支撑。其中LNG储备设施是保障粤港澳大湾区工业及民生的天然气应急调峰储备库，发挥着重要的天然气应急调峰作用。

LNG、LPG双轮驱动，总销量规模近300万吨。公司主营业务可分为三部分：LPG贸易，LNG贸易以及其他清洁能源（如甲醇，二甲醚）贸易，其中LNG和LPG贸易为业务主体，2020年营收占比分别达到41%和53%。在接收站支撑下，公司贸易规模稳步增长，2020年实现总贸易量288万吨，同比增加3.4%，其中LNG销量130万吨，LPG销量158万吨。

规模：公司2020年实现归母净利润7.7亿，同比翻倍。从营收端看，在量价因素共同作用下，公司营收规模相对稳定，2020年实现营业收入89亿，同比下滑11%，核心原因在于疫情背景下需求不济带来的量价齐跌。从利润端看，公司利润规模波动明显，2019-2020年归母净利润均实现同比翻倍增长，核心原因在于成本端国际油气价格的降低，公司整体盈利水平得到显著提振。

回报率稳中有增，2020年ROE实现31%。杠杆水平方面，在持续的增资以及债务偿还下，公司整体杠杆水平趋降，资产负债率由2015年的85%降至2020年的38%。利润率方面，随着进口油气价格的高位回落，公司盈利水平触底回升，净利率自2018年的1.6%提升至2020年的8.7%。在利润率、杠杆率双降的压制下，2015至2018年公司ROE快速走低，随着盈利水平回温、杠杆率企稳，公司回报率于2018年开始触底反弹，ROE、ROA分别由2018年的11%、5%提升至2020年的31%、20

二、成长主要动能，稀缺资产助力成本优化

LNG为公司成长主驱动，单吨盈利近年快速提升。量的层面，LNG为公司近年售气增长的主动能，2015至2020年销量复合增速达25%，销量占比已从2015年的20%提升至2020年的45%。价格层面，在国际油气价格回落、疫情压制需求等因素下，2019年以来公司LNG售价及采购价均有明显下行。公司紧抓机遇，在采购端的灵活调配下实现盈利能力的快速提升。2020年平均售价较2018年下滑近20%至2819元/吨，平均成本较2018年下滑28%至2211元/吨，单吨毛利较2018年大幅抬升37%至608元/吨。

此外，增储上产七年计划、中游管网改革正当时，供给及基础设施支撑持续完备，整体来看天然气是化石能源向非化石能源过度的最优选择，远期看天然气或将面临可再生能源的替代，但达峰前仍将是能源体系的重要抓手，碳中和对于天然气的作用，在于使其十四五、十五五期间的增长曲线更为陡峭。

稀缺资源助力盈利领先，LNG板块毛利率行业领先。由于LNG业务较难跨区经营，我们选取在华南地区经营LNG业务的公司进行对比，拥有接收站的九丰能源毛利显著高于同业。2018-2020年度公司LNG板块的毛利率为12.7%、16.7%、21.6%，而行业平均水准为7.0%，8.2%，17.2%，年均高6.2个百分点。

三、LPG：贸易规模稳定，华南地区第一大进口商

LPG规模稳定，盈利提升。公司以LPG业务起家，依托自有的东莞立沙岛综合能源基地，目前为我国LPG行业的重要参与者。公司在华南地区地位突出，以2020年进口量计算，是华南地区第一大LPG进口商，我国第四大LPG进口商。

LPG进口依存度走高，近五年约为30%。我国LPG的供需缺口较大，对外依存度近十年不断提升，近5年的平均为30%左右。由于国内油气田资源相对缺乏，我国LPG自产主要来源于炼厂气，供应缺口依靠进口气来填补，进口LPG主要来自中东地区国家，主要为油气田伴生气。

运输成本同样为LPG重要成本要素，自有运输船助力采购端成本优化。自有LPG公司LPG采购以DES/DAP模式为主，运费由卖方承担，而LNG采购则以FOB模式为主，运费由买方承担，即运费的计算方式不同。因此从数据上看，与LPG产品相比，LNG运输成本占比明显较高，但实际上LPG的运输成本已包含在其采购成本之中。类比公司购置LNG运输船的测算，自有运输船后会产生折旧、维护等运营成本，但仍会低于租赁运输船所需的租金成本。（天风证券）

总结：

公司作为华南第一大LPG进口商、全国第四大LPG进口商，预计LPG销售规模将稳中有增。