受益碳中和，牵手宁德时代，天赐材料成长空间还有多大？

公司2000 年成立，主营硅油、表面活性剂等个人理护品材料，2009 年公司卡姆波材料技术实现突破，打破国外垄断，之后成功进入宝洁等国际大客户供应链，日化产品业务线始终保持稳健发展，为公司业绩提供有力支撑。

据浙商证券研报分析，整个行业景气度偏低导致锂电材料价格普遍大幅下滑，间接淘汰了部分二线产能，今明两年六氟供给端仍将偏紧，价格持续高位为公司带来更多盈利空间。

一、行业景气度上行，电解液龙头蓄势待发

公司与宁德时代等主要客户合作紧密，目前已是宁德时代最大电解液供应商。2017 年 -2020 年公司前五大客户收入由 7.7 亿元提高至 17.9 亿元，三年的复合增速为 32%，前五大客户收入占比由 37.7%逐步提升至 43.5%，体现公司与客户保持长期稳定的合作关系，有利于公司的经营稳定性。公司亦进行积极的国际业务开拓，取得良好成效，与 LG 化学等国外知名客户建立良好的合作关系，同时与特斯拉签署了战略合作协议，进一步拓展国际优质客户。

公司立足技术，上市以来研发费用随收入快速增长，费用率维持4%-6%。2018 年-2020 年研发费用分别为 109/125/168 亿元，研发费用率分别为 5.3/4.6/4.1%，研发人员占比约 10%。得益于对技术研究的重视，公司持续在日化材料及特种化学品及锂离子电池领域实现创新突破，并得到市场的广泛认可。截至 2020 年 6 月 30 日，公司获得授权专利 230 项，其中发明专利 145 项，另有 175 项专利正在申请中。

根据公司财报，2020 年公司实现收入 41.1 亿元， 同比增长 49.5%，主要得益于个人理护品材料及锂离子电池材料销售收入的增加，同比增速超过 2019 全年的 32.4%，收入增长提速。

2014 年-2019 年公司整体费用率维持在 17%左右，2020 年由于新收入准则，运输成本自销售费用调入营业成本核算，导致销售费用降低，拉低整体费用率，若按原有会计口径计算（运输成本不并入成本）， 公司实际毛利率更高。2020 年公司整体费用率 12%，其中研发费用占比 35%，管理费用 51%，销售费用 14%。

二、新能源乘“碳中和”之风欣欣向荣

自2020 年 9 月我国宣布“30/60 碳达峰、碳中和”目标后，发展低碳经济已经成为我国未来长期经济发展的主旋律。传统燃油车使用汽油和柴油作为燃料，行驶过程中会排放大量二氧化碳，因此大力发展使用锂电池的新能源汽车将是我国未来交通领域碳减排的核心策略。此外我国长期受制于“多煤少油”的客观自然资源条件，在如今国际形势风云莫测的大环境下，发展不依赖石油的新能源汽车符合我国能源安全与独立的核心利益。

2020 年尽管受到了 COVID-19 疫情的冲击，全球新能源汽车市场仍然实现了超过 320 万辆的销量，较 2019 年增长约 50%，同时全球三大主要汽车市场（中、美、欧）均实现了同比正增长。

从锂电池电芯成本结构上看，锂电四大材料占比达87%，其中电解液占比 12%，占 比偏低，有两个主要原因：1）根据各公司披露整理可得每 GWh 电池需要的电解液量较 正负极材料要少（1GWh 电池正极材料的用量是电解液用量的 1.6-2 倍）；2）正极材料中由于含有诸如钴和镍这样的贵金属，因此本身成本较高。

再从电解液成本结构上细分，电解质（六氟磷酸锂/LiPF6）占比最高达 50%，溶剂占 比 30%，最后是添加剂占比约 10%。其中六氟磷酸锂占比最高的原因是因为其单位成本较高，目前单价已超过溶剂 10 倍以上。

电解液的主要下游为各类锂离子电池，根据高工锂电的统计数据，截至2020 年动力电池是电解液下游第一大应用端，占比达 35%，这主要得益于新能源汽车近年来在全球主要汽车市场的蓬勃发展，我们认为在“碳中和”的大背景下除 新能源汽车外，新能源发电（光伏、风电等）配套的电池储能也将在未来迎来市场爆发期，对锂电池需求只增不减。 

三、业务稳中有进，高毛利贡献稳定现金流

如果说公司锂电材料业务是风光无限的长期赛道的话，那么公司收入的另一核心支柱日化产品则是稳健增长的基石。随着我国城市化进程的加快和居民可支配收入的提高，人们对个人和家居护理产品有了多元化和更高品质的需求，个人和家居护理产品消费行业也保持了较高速度的稳定增长，同时随着电商渠道的快速发展，传统日化产品供应商也面临更频繁的新品牌和渠道的冲击和挑战，这对公司是机遇和挑战并存的时期。

2020 年在疫情冲击下,国内化妆品市场虽然受到一定的负面影响,但总体保持了超越其他可选消费品的增速以及相对更快的恢复速度。 

卡波也称卡波姆（carbomer），是以季戊四醇等与丙烯酸交联得到的丙烯酸交联树脂（一种高分子聚合物），在日化产品中应用广泛，乳液、膏霜、洗发水、牙膏中也都有用到。卡波姆最大的特点在于，因为其特殊的分子结构，能够吸收自身重量 400 倍到 500 倍重量的水，随着高分子溶涨，体系粘度增高，可以把液体变成凝胶状，进而达到增稠、悬浮和稳定的效果，这些特殊性能也导致卡波姆很难有替代品。（浙商证券）

总结：

公司是行业的绝对龙头，产业链垂直一体化打造领先行业的盈利能力，同时国际化拓展顺利，未来成长空间广阔。