混改+股权激励，中环科技重获新生！

2020年9月28日随着 TCL 科技支付全部股权转让款，公司混改正式完成；2021年6月20日公司发布了混改后第一次股权激励方案，主要包括期权激励计划和员工持股计划。据安信证券研报分析，混改+激励有望进一步完善公司治理结构，健全公司长期、有效的激励约束机制，确保公司长期、稳定、 健康发展。

一、光伏+半导体双轮驱动，混改&激励有望释放公司活力

中环股份控股股东一直为中环电子信息集团，混改前津智资本和渤海国资分别持有中环电子信息集团51%和 49%的股权。由于津智资本和渤海国资的控股股东均为天津市国有资产监督管理委员会，因此混改前中环股份属于国企身份。控股股东变更为 TCL 科技。混改结束后，公司间接控股股东变更为 TCL 科技集团，持股比为 29.80%（其中通过中环集团间接持股 27.23%，直接持股 2.57%），身份从国企转换为民企；此外，天津渤海信息产品股权投资资金、香港中央结算公司、国电科技环保集团分别持有公司股权 2.94%、2.79%和 2.77%。

近年来公司销售净利率除2018 年受到 531 政策影响略有下滑外，总体上呈现逐年提升态势，主因一是近年来随着公司三期、四期以及四期扩能的先进太阳能硅片产能投放，公司的生产成本得到了较大程度的优化；二是随着生产经营规模的扩大，规模效应逐渐显现，期间费用率得到了一定程度的优化；从资产周转率看，近年来较为稳定，基本稳定在 0.35-0.37 之间。

二、大尺寸产能快速放量，盈利能力有望大幅改善

2015 年前多晶硅片 由于成本低廉，工艺简单，早期市场份额迅速扩大。自 2015 年开始单晶市占率开始逐步提升，主要有两方面的原因，一是 2015 年金刚线引入单晶使得单晶硅片非硅成本快速下降，单多晶硅片价差迅速收窄，单晶开始具备经济型（虽然在 2016 年多晶也开始引进金刚线，但因为制绒等问题效果不及单晶）；二是 2015 年国家能源局公布“光伏领跑者计划”，由于旨在采用行业领先的技术和产品来建设拥有先进技术的光伏发电示范基地，因此对于组件效 率有很高的要求（2015 年多晶 16.5%、单晶 17%）。由于单晶本身存在转换效率的优势，因此凭借领跑者项目开始快速推广 

薄片化可以在硅片面积不变的情况下压缩用料，从而降低硅耗和晶硅成本。薄片化有利于降低硅耗和硅片成本，但硅片厚度对电池片的自动化、良率、转换效率等均有影响。参考21 年2月中环发布的《技术创新和产品规格创新降低硅料成本倡议书》，硅料价格上涨10元/KG， 对应硅片的成本上涨 0.18 元/片，需减薄 18μm 厚度可保持硅片单价维持不变。

2020 年 12 月，中环集团完成股权转让工商变更登记手续，控股股东由天津国资变更为 TCL 科技，意味着中环股份的身份已由国企转变为民企，管理方式变得更为灵活，决策流程更为直接，公司也开始了大跨步的产能扩张。

三、产能加速释放，产品验证稳步推进

天津基地作为公司半导体老基地，当前具备6 英寸及以下产能40万片/月，以及 30 万片/月的 8 英寸和 2 万片/月的 12 英寸产能，后续增长主要来自 6 英寸及以下产能扩建至 60 万片/月。目前公司半导体硅片新增产能主要来自宜兴基地，规划了 75 万片/月的 8 英寸抛光片和 60 万片/月（一期 15 万片/月+二期 45 万片/月） 的 12 英寸抛光片生产线，为 2019 年非公开发行的募投项目。

半导体下游客户的产品验证期一般来说比较长，其中功率器件大致在0.5-1 年，IC 在 1 年以上，车用半导体产品的验证期则在 3-5 年。2020Q3 全球下游需求复苏，对于芯片以及半导体晶圆需求量大幅 提升，然而由于前期芯片制造厂，尤其是 8 英寸产能的 CAPEX 不足，因此进入 2021 年晶 圆的供需持续紧张，2021 年 4 月初恩智浦、瑞萨等 53 家芯片原厂由于晶圆供应问题调涨产品价格并延长交付时间也印证了这一点。全球晶圆供需紧张为中环等国产晶圆公司实现国产 替代提供了良好的机遇期。

根据公司2021Q1 业绩交流材料显示的信息，目前公司半导体产品覆盖了光电、传感器和分离式元件（O-S-D）、逻辑芯片、模拟芯片以及存储芯片等领域。其中，光电、传感器和分离式元件主要应用在汽车、消费领域，公司国内市占率较高并已经在国外一线客户量产；逻辑芯片主要应用在汽车、消费电子、loT、5G 等领域，目前国内 Tier1 客户全系列产品认证已经通过，日韩以及台湾客户正处于导入期；模拟 芯片主要应用在消费类、工业、loT 等领域，目前国内和国际客户正在同步认证增量；存储芯片则主要应用在消费类、云数据等领域，目前正在配合国内客户进行产品对标认证，已经进入产品验证期。（安信证券）

总结;

公司营收增长主要靠光伏+半导体共同驱动。其中，新能源材料作为第一大业务营收占比接近 90%，大部分为太阳能硅片贡献；半导体材料作为第二大业务营收占比在 7%左右，主要为半导体晶圆贡献。