站稳细分赛道，酒鬼酒的故事还能讲多久？

核心观点：

酒鬼酒作为“湘西名片”，品牌基因优秀，其独特的包装艺术、特有的少数民族文化加上神秘的地域文化奠定了酒鬼酒文化名酒的底蕴。湘西特殊的地理位置和气候、“523”酿造工艺和独特的湘西溶洞洞藏从酿造环境、工艺、储藏多维度保障了酒鬼酒的高品质。在优良的品牌、品质基础 上，公司基酒储量超 4 万吨，目前高端销量仅 600 吨，未来高端放量有保障。目前公司已经形成了内参、酒鬼、湘泉三大品牌，各品牌定位明确，产品矩阵完善。（德邦证券）

研报解读：

据德邦证券研报显示，公司是馥郁香领袖品牌，产品品质优良。中粮入主后对公司进行全面革新，公司发展提速。

一、中粮入主全面革新，馥郁香+文化名酒构筑独特优势

借央企改革中粮集团曲线入主酒鬼酒，公司发展迎来转折点。2014年，华孚 集团整体并入中粮集团有限公司，中粮集团曲线入主酒鬼酒。2017 年下半年开始， 中粮集团加速推进旗下酒业专业化公司混改，于2017 年 8 月授权中食控股全资设立中粮酒业投资，2018 年中粮酒业取得证监会豁免的要约收购义务，通过中皇 公司间接控制酒鬼酒 31%股权，酒鬼酒也是中粮集团酒类唯一上市平台。

中粮入主后全面支持公司发展，酒鬼酒背靠央企平台，借助中粮集团的整体优势和平台资源，各项战略稳步落地，业绩逐渐改善。2020 年收入和利润分别为 18.26 亿元和 4.92 亿元，2017-2020 年复合增速分别为 28%和41%，业绩增速 在白酒中排名靠前。

中粮酒业高度重视酒鬼酒，资源倾斜，同时向公司派驻多名高管，有利于中粮集团管理赋能。

2018 年中粮酒业董事长王浩出任酒鬼酒董事长，董顺钢、李明 等有丰富快消品经验的领导进入管理层。2020 年 4 月，内参酒销售公司原总经理 王哲出任销售管理中心总经理，全面负责酒鬼、内参、湘泉三大品牌的营销工作。 各级管理层基本到位，将给酒鬼酒发展带来管理红利。

二、馥郁香引领产品，打造中国高端文化白酒

高端白酒快速扩容，2019 年市场规模约 1500 亿元。通过国家统计局数据， 我们测算出高端白酒市场规模约为 1500 亿元，约占白酒市场整体规模的 27%。 预计高端白酒价格每年 5 年将维持 7-8%的增速，销量也将维持大个位数增长，整 体规模增速有望维持 15%左右，2024 年规模或达 3017 亿元。

中国经济发展韧性足，高净值人群财富稳步增长。我国GDP 增速多年位于主要经济体前列，疫情防控和经济恢复都走在世界前列，世界银行预测 2021 年我国 GDP 增速将达 7.9%，展现较强韧性。经济快速发展下，高净值人群数量呈现稳 定增长态势，2016-2020 年高净值人群数量 CAGR 为 13.5%，预计 2021 年将达 到 296 万人。高净值人群增长为高端白酒市场在需求端提供确定性。

供给端：竞争格局相对稳固，茅五泸外其他酒企体量均较小。由于高端酒需要以不断提价的方式拔高品牌，所以高端酒不存在价格恶性竞争情况，且高端酒对品牌要求较高，目前800 元以上的高端酒为一超多强格局，基本上被茅台、五 粮液和国窖 1573 垄断，2020 年普飞、普五和国窖 1573 对应的销量分别为 3.4 万 吨、2.8 万吨和 0.9-1 万吨，其他拥有独立品牌且有一定规模的主要包括青花郎、 内参等，其他更多为产品系列向上衍生的高端产品，规模体量较小。

三、酒鬼：量价齐升，升级换代走向全国

消费升级大背景下，白酒主流消费价格带不断提升。近年来，全国城镇居民人均可支配收入不断提升，居民财富不断积累，消费意愿提高，消费观念逐渐改变，“少喝酒，喝好酒”的观念深入人心，白酒消费的平均价格提升明显，具有一 定品牌力的酒企充分享受消费升级红利。

酒鬼系列过去没有做起来的原因：酒鬼股东频繁变动导致错失白酒发展黄金期；业绩压力下大量贴牌，SKU非常多，影响了品牌形象；渠道管理粗放，价格 体系混乱，极易发生窜货行为。 中粮入主后看到的变化是：大量收缩 SKU，重点聚焦战略在红坛（400 元）， 并形成紫坛、红坛、传承的产品梯队。同时管理层变迁：内参总经理王哲回到酒鬼 公司，统管“内参+酒鬼”系列。多轮改革下渠道管理从过去粗放向精细转变，销 售人员持续增加，酒鬼系列收入在稳健增长。

持续提升，逐步在350 元左右开始动销；新产品利润明显提升，经销商打款积 极，2021 年一季度酒鬼系列销售约 5.4 亿元，同比增长约 300%，较 2019 年增 长约 135%。库存问题逐步解决，渠道推动力强，酒鬼知名度提升新招商顺利， 2021 年酒鬼系列或加速成长。

研报总结;

高端白酒价格上移，次高端白酒进入新一轮扩容周期，预计未来5 年年复合增速 20%以上，增量规模超 1000 亿元。公司近年对酒鬼系列进行梳理，大量缩减 SKU，对产品进行升级迭代，渠道进行精耕细作。