祛魅宁德时代

编者按：本文转载至鹿鸣财经，贝壳投研经授发布。

“宁德时代，yyds！”，不少财友惊叹道。

5月31日，全球第一大动力电池制造商宁德时代冲破万亿市值大关，成为创业板首支万亿股票。

可就在同一天，大洋彼岸的投资银行摩根士丹利（Morgan Stanley）却给“热气腾腾”的股价泼了一盆冷水。大摩认为，宁德时代合理估值仅为251元/股，与当日收盘434.1元/股，相差42%，近乎腰斩。

这不是大摩第一次给宁德时代评级，在去年11月13日，大摩就将宁德时代评级的下调至“平配”，并认为股价已达到目标价251元/股，反映了新能源行业中期前景。

摩根士丹利分析师Jack Lu等在当时的报告中称，“因新能源电池的中期前景已基本反应在股价中，而且全球的汽车厂能否推出受市场欢迎的新车型情况可能要到2021年才能被验证”。此外，“宁德时代的技术服务收入的利润率也高于电池行业。考虑后续公司合资基地产能建设放缓，这部分收入可能在2021年就会见顶”。

到底宁德时代现在股价里多少是泡沫，谁也说不清。

然而眼下，一个更为棘手的问题已摆在宁德时代面前。

就在上个月底，美国参议院通过《美国清洁能源法案》提案，提案对新能源刺激力度超出市场预期。

不少券商预测，此次美国补贴政策会如去年欧洲新能源车补贴政策一样，大力提振市场需求，继中国、欧洲之后，美国成为又一大电动车企业的兵家必争之地。

政策利好将加速包括上游锂电产业链在内的整个新能源车行业的发展。美国三大汽车公司福特、通用、克莱斯勒，外加特斯拉都是直接受益者，与之合作的动力电池厂商也将在全球竞争格局中进一步巩固，甚至拿下更多市场份额。

据悉，韩企LG化学与通用汽车携手，日企松下与特斯拉并进，而在全球产能规划遥遥领先的宁德时代在美产能暂时为零，如此一来，宁德时代全球动力电池装机量第一王座会被动摇吗？宁德时代有何应对举措？

宁德时代离不开中国

发展新能源车不是可选项，而是必选项。

在2020世界新能源汽车大会上，工业和信息化部副部长辛国斌在接受采访时表示，发展新能源汽车是全球汽车产业转型升级绿色发展的必由之路，也是新时代中国汽车产业高质量发展的战略选择。

早在2010年汽车制造就成为我国国民经济支柱产业。据悉，2010年汽车制造为国家贡献了13%的税收和6.13%GDP，相关产业从业人员超过4000万人，占全国城镇就业人数的12%以上。

但在燃油时代，如此重要的行业命脉并不完全掌控在我国手中，因为汽车需要石油。

我国是石油消费大国，石油进口量从2010年的2.35亿吨增长到2.19年的5.07亿吨，对外依存度从54%逐年增长到73%，而中国道路交通石油消费占比达到58%，因此要降低对石油的依赖，道路交通领域将成为关键。

因此在2009年， 国家就开始陆续出台扶持新能源产业政策，包括2009年千人千辆、2014年新能源车牌照优惠、消费者购车大额补贴等，还有对有关企业减税免税，助推整个产业发展。

在政策的有序引导下，我国新能源汽车产业飞速发展，完成从无到有，成为全世界最具竞争力的行业。

2013-2020年间，我国新能源汽车销量从1.48万辆增加至 136.6 万辆，完成一百倍增长，成为世界上最大、增长最快的电动车市场，将美国甩在身后。

这一过程中，中国动力电池产业链上涌现一批全球第一的企业，如动力电池厂商宁德时代、湿法隔膜第一恩捷、石墨负极第一贝特瑞和江西紫宸等等；在下游整车商中，比亚迪也成为全球第三大EV车销量破百万的品牌。

不过这些企业当中，当属站上万亿市值的宁德时代最为耀眼。

短短数年，宁德时代从一家不知名的电池代工厂崛起成为全球第一，其背后正是中国动力电池快速发展的缩影。

根据SNE Research 数据，宁德时代已经连续四年夺得全球动力电池装机量第一的桂冠，全球装机量从2017年的12.1GWh上升至2020年34GWh，市占率也从17%增加到24%。

藏在增长数据背后的是，中国动力电池装机量节节攀升。在2016-2020年里，国内动力电池装机量由29.8GWh增长至64GWh，CAGR达21%，其中宁德时代的市占率一直在50%以上。

然而宁德时代的第一却很难打上“国际化”标签。2018-2020年，

来自中国市场的装机量占宁德时代总装机量的99%、86.1%和91.05%，海外需求占比非常少。

反观宁德时代的对手们，则展现出相反的境况。2020年LG化学和松下的全球装机量分别达到30.8GWh和27.5GWh，分别位列世界第二和第三，来自中国市场需求的装机量占两者总量的比重只有21.77%和33.78%，

换言之他们的重心在海外。

 如果中国动力电池市场增长放缓或下降，进而会影响到宁德时代的增速。

当2017年我国新能源补贴政策力度减小，2018年全面退坡以及推出“双积分政策”，我国动力电池高速增长也暂告一段落。2018-2020年我国动力电池装机量分别是56.9GWh、61.2GWh、62.85GWh，同比增速从57%断崖下跌至7.5%，2020年再受疫情影响，进一步放缓至2.7%。

同一时间，宁德时代的增速也从90%的高位，一下降2019年38.8%，再到2020年的9.22%。

中国市场对宁德时代的重要性不言而喻，但现在中国补贴政策已经从最激进的阶段换挡至较为温和、逐步交由市场主导的阶段，未来私人消费需求将接棒政策刺激成为新能源车放量的主要因素。

而此时，西半球的新能源车补贴政策之风吹得正旺。

颇有实力的挑战者

2020年，全球动力电池同比增长20%，增量主要来自欧洲。

由于欧洲各国政府普遍加强碳排放约束，通过补贴和减税来刺激新能源车消费，2020年欧洲新能源车销量大增，就连曾毓群都在去年8月的汽车蓝皮书论坛上表示：“今年中国电动车销量将被欧洲超过。”

欧洲新能源车销量，主要决定于五大车市德国、法国、 英国、意大利、西班牙和三大新能源车渗透率领先车市挪威、瑞典和荷兰的销量。 

根据EV Sales统计，2020年欧洲新能源车销量达136.71万辆，同比大增143%，新能源车市场渗透率为14.9%，已超过中国市场。

 碳排放政策的倒逼是欧洲新能源车强势增长的根本原因。

相较于美、中、日，欧盟对汽车减排要求最严格的，2020年境内95%新车的平均碳排放被限制为 95g/km；2021 年 100%新车的平均碳排放量均需满足该限额，超出标准的车辆将受到 95 欧元/g 的罚款。

为了避免罚款，欧盟境内的整车厂将会严格依据碳排放目标来进行生产和销售，许多不同品牌、不同款型的电动车将被陆续推向市场。 

但可惜的是，2020年宁德时代在欧洲的电池工厂还没建好，只有一家德国工厂预计在2021年底投产，产能规划为100GWh，那么这部分增量被谁拿走了？

非常明显，从不起眼的老三一下跃居至可以与宁德时代相抗衡的LG化学，拿下欧洲大部分的市场。

LG化学依靠欧洲新能源车市场异军突起，一度反超宁德时代，成为2020上半年全球动力电池装机量第一。

好在2020下半年，宁德时代依靠特斯拉MODEL3磷酸铁锂版等一众爆款车型放量，扳回一城，重新夺回全球动力电池装机量第一的名次。 

宁德时代和LG化学装机量其实差距并不大。据SNE Research，2020年全球动力电池企业第二的LG化学，装机量达到30.8GWh，与第一宁德时代只有4.8GWh的差距，单看市场份额的话，宁德时代拥有25%，LG化学22.6%，差距只有2.4%。

动力电池黑马LG化学能超越松下、比肩宁德时代，其背后是很早就在欧洲布局电池产能，并在适当时机，借欧洲新能源之风扶摇而上。

早在2015年，LG化学就宣布在波兰弗罗茨瓦夫建造电池工厂，并于2017年投产，产能为35GWh。

而欧洲也成为LG化学近年来营收增长迅猛的地区，与其他地区的缓慢增长甚至略有萎缩形成鲜明对比，2018年公司在欧洲的营业收入为271.78亿元，同比增长42.73%。

优异的表现让LG化学坚定在欧扩产的决心，于2018年底追加了5亿欧元资金，并向欧洲复兴开发银行贷款2.5亿欧元，用于提升该工厂的电池年产量。

随后，LG化学又向从欧洲投资银行贷款4.8亿欧元（约人民币37.5亿元），向韩国发展银行、韩国进出口银行和农协银行贷款42亿元，用于扩大波兰工厂产能，计划于2021年释放65GWh产能，于2025年实现100GWh。

如此激进的扩产计划就是为了能在如火如荼的欧洲新能源车市场中尽早抢占先机，分一杯大羹。

受益于欧洲市场大幅增长，2020年7月，LG化学以26.8%的市场份额第一，领先于宁德时代（25.4%），并拉开与松下（13%）的差距。

LG化学电池主要配套车型为大众雷诺Zoe、戴姆勒、吉利（沃尔沃XV系列）。据 EV Sales 统计，欧洲 2020 年新能源车全年销量前三分别为雷诺 Zoe，特斯拉 Model 3 和大众 ID.3，且渗透率分别为 7.3%/6.4%/4.2%。借助爆款车型放量，LG化学电池装机量也就水涨船高。

可就当欧洲的新能源补贴之风还没平息，大洋彼岸的美国就已经坐不住了。

美国新能源风起

拜登上台没多久，就宣布，美国也加入新能源车补贴队列之中。

据路透社报道，美国参议院财政委员会于2021年5月26日通过了《美国清洁能源法案》提案，对新能源补贴力度空前。

这不是美国第一次对新能源汽车进行补贴，早在2010年，美国就开始对符合要求的新能源车进行税收抵免，但彼时的政策要求严格，补贴门槛高。

消费者能获得的最高补贴金额只有7500美元；对车企而言，新能源车销量超过20万辆将触发补贴退坡。特斯拉和通用汽车在旧标准下，都已经不能再获得补贴。

就在前段时间，拜登参观福特汽车工厂后发表演讲称，美国在电动车领域的发展已经从第一落到第八，现在中国排名第一。

拜登称：“中国拥有世界上最大、增长最快的电动汽车市场，供应全球80%的电动车电池，能够垄断电池的供应和原材料市场，他们以为他们会赢得这场比赛，我们要快点行动，不能让他们赢。”

继中、欧之后，拜登政府也打算用大额补贴政策来刺激电动车市场。3月，拜登政府的2万亿美元新基建计划里，将有1740亿美元投入电动车领域，其中包括：

1000亿美元用于补贴消费者购车；150亿美元新建50万个电动汽车充电站 200亿美元用于发展电动校车；250亿美元用于发展零排放的公共交通，140亿美元用于其他税收激励措施。

新的提案进一步提高补贴的金额，对满足条件的单车补贴最高金额上修至1.25万美元；直到电动车渗透率达50%后，补贴政策才会退出；同时对制造商提供30%税收抵免。

在2021年1-4月里，美国电动车渗透率仅为3.1%，显著低于欧洲14.9%、中国9.8%。换言之，在巨大的新能源车利好刺激下，美国电动车的渗透率有望迅速攀升至和欧、中相近水平。

与此同时，美国新能源车型周期也在2021-2022年启动，大量新车型预计在今年底和明年初上市，优质车型将成为供给刺激需求。兴业证券预计，若政策能年内落地，那么2022年美国新能源汽车销量达140-160万辆，同比超翻倍增长，复刻2020年欧洲销量增速。

但跟欧洲市场不同的是，在美国，SUV和皮卡等中大型汽车更受欢迎，两者市占率达到70%，而中欧汽车市场更偏好两厢/三厢的轿车。电动SUV和皮卡则需要更高的带电量来维持同等水平的续航里程，因此未来美国新能源车的带电量水平（GWh）会得到显著提升。

从目前美国动力电池装机量市场格局看，松下以77.5%的份额遥遥领先，第二名是LG化学，市占率达11.4%。全球第一大动力电池生产商，宁德时代在美缺席，目前也暂无产能规划。

与下游车企深度绑定，成为松下和LG化学巩固市场份额的关键。2014年7月，松下就与特斯拉在加州合建动力电池工厂Gigafactory，产能为35GWh松下负责生产制造，特斯拉负责电池组装和进一步加工。

而全球老二LG化学选择与通用汽车携手，在俄亥俄州Lordstown建立电池工厂，产能为30GWh。据悉，工厂已于6月初完工，预计在明年便可投产。今年4月，LG化学宣布与通用合建第二家电池工厂，新厂坐落于田纳西州Spring Hills，产能规模类似于俄亥俄州Lordstown 的合资企业电池厂。

目前该厂正在建设中，未来将是世界上最大的电池厂之一，预计将加速通用到2025年全球推出30款新电动车的计划。

此外，还有一家韩国动力电池厂商SK INNOVATION将在美国与福特汽车合资建厂。

作为美国三大汽车企业之一，福特F-150系列皮卡是美国最畅销的皮卡型号，2018-2020年，该系列在皮卡车型榜单上排名第一，分别达到90.9万、89.7万、78.7万辆，在美国皮卡市场份额接近25%。近日，福特发布旗下首款电动皮卡F-150 Lightning，并得到总统拜登的试驾。

目前，SK在美产能约为21.5GWh，主要供应大众和福特，预计在2025年，SK与福特合作的电池厂BlueOvalSK投产，产能为60GWh。

据SNE Research数据显示，SK在2020全球动力电池装机量企业中排名第6，仅落后三星SDI0.3GWh和比亚迪2.2GWh。

而未来随着美国新能源车渗透率攀升，全球电池装机量竞争格局可能再生变数，松下、LG化学、SK等动力电池企业，伴随下游车企需求增长，自然也水涨船高，在全球市场份额中的地位得以巩固。

在碳减排、碳中和的压力之下，电动车替代燃油车趋势不可逆。

2019年，全球碳排放量达330亿吨，其中道路交通碳排放了全球总量的17%，且在过去20年内，该领域的碳排放增长了45%。为此，各国政府出台相应的解决方案，其中电动车是减碳减排的重要手段，包括欧盟的“欧洲绿色协议”和三大气候行动倡议、拜登重回巴黎协定以及提出《清洁能源革命和环境计划》；我国也提出2030年前碳达峰、2060年前碳中和目标。

如此背景下，各国车企都大干快上，投入电动车的浪潮中，带动相关产业链的发展，其中又因动力电池是电动车的心脏，变得尤为关键。

在中国动力电池市场里，宁德时代一家独大，占据半壁江山。我国是新能源车消费第一大国，宁德时代的装机量也节节攀升，顺势拿下全球第一的位置。

但细看宁德市场份额，不难发现有8~9成的份额来自中国装机量，海外装机量占比低。去年，在欧洲新能源车大放异彩的时候，宁德时代在欧唯一的电池工厂却还未建成，而未来美国又将成为新能源车另一大市场，宁德时代会接着错失美国市场的红利吗？

不过，宁德时代并不被动。在2020年股东大会上，曾毓群表示德国的工厂于今年底完工投产，届时释放100GWh产能。

产能的虽迟但到还不够，宁德时代还通过磷酸铁锂CTP等技术硬实力得到海外车企的青睐。

5月20日，宁德时代宣布与德国戴勒姆集团（奔驰母公司）深化合作，为计划于 2024 年量产的梅赛德斯-奔驰 eActros LongHaul 电动卡车供应锂离子电池包，供应期将超过 2030 年，双方将对下一代电芯和电池包进行共同设计与开发；6月1日，宁德时代又成为大众汽车集团全球首家电芯测试实验室资质认证的动力电池制造商。

目前，宁德时代海外朋友圈中已出现宝马、路虎、捷豹、本田、现代等企业。

不难看出，宁德时代进军海外市场，极具后来居上的潜力，而欧洲将也成为宁德时代下一个发力的重点。

2021年是宁德时代在海外扩张的关键年份，凭借着强大的技术优势和成本护城河，宁德时代能否保住全球动力电池老大之位，还需且行且看。