叮当健康明日登陆港交所，谋求融资进一步扩张即时药房规模

编辑按：本文转载至微信公众号“满投财经”，飞鲸投研经授发布 。

据港交所公告显示，叮当健康（09886.HK）将于9月14日登陆港交所交易，拟全球发售共3353.7万股。根据聆讯信息，其发售价为12港元/股，香港公开发售获7.2倍认购，全球发售所得款项净额约3.42亿港元。

叮当健康成立于2014年，凭借一手“28分钟送到家”的广告语在送药上门的业内打响名气。然而单从招股书透露的数据来看，叮当健康的业绩难言理想。公司具体情况如何？作为新股公司又会有怎样的表现？

营收高增长，亏损持续扩大，毛利率相对优势

据招股书显示，叮当健康为提供数字医疗健康到家服务的服务提供商，自成立以来一直通过开创线上至线下解决方案为主导的即时药品零售以及医疗资讯服务，在行业内算是较早布局的从业者。值得一提的是，公司实控人为仁和药业（000650.SZ）创始人杨文龙，其间接拥有公司50.48%已发行股份的权益。

按2021年收入计算，公司在中国数字零售药房行业中排名第三，市场份额为1.0%；而排名第一、第二的服务提供商的市场份额分别为10%和6.5%，结合公开市场信息推测，第一和第二分别为京东健康（06618.HK）以及阿里健康（00241.HK）。

叮当健康在2018-2021年的收入分别为5.9亿元、12.8亿元、22.3亿元、36.8亿元，4年复合年均增速达到84.6%，整体维持高速增长。从业务上来看，公司的收入来源聚焦于主业，2021年公司药品及医疗健康业务占收入比重达到97%。但截至目前，公司仍未能实现正向盈利，2018-2021年公司分别实现经调整净亏损1.0亿元、2.7亿元、9.2亿元、 16.0亿元。

（数据来源：公司招股书）

对于近年来亏损规模扩大的情况，公司管理层表示是因为大量营业成本、销售及营销开支及一般及行政开支（主要由于以股份为基础的付款增加）所致。同时，公司预计随着市场推广规模扩大，人工成本增加，未来销售开支将随业务增长而增加，推广及广告开支亦会增加。

尽管维持着高速的增长，但横向对比上述的两家行业龙头，其市场份额仍存在较大差距。阿里健康2022财年的营收为205.8亿元；而京东健康2021年的营收为306.8亿元。仅从毛利率来看，叮当健康的的毛利在三者中较有优势。

（数据来源：公司财报，招股说明书，阿里健康选取2022财年财务报告，统计时间为2021年3月31日-2022年3月31日止的12个月）

聚焦及时到家配送业务，线上直营业务收入占比达70%

尽管在规模上有所差距，但叮当健康也有属于自己的赛道优势。从招股书上来看，管理层较为强调公司在“及时到家”配送领域的优势。及时到家数字药房专注于限时转送，通常在用户下单后30分钟内将指定药物配送给用户，这也是公司“28分钟送到家”的广告语来源，可以理解为是数字零售药行中的“快餐”。

根据公司提供的数据，在2018年-2021年期间，公司录得快捷配送模式下的销售订单分别为9.0百万笔、15.9百万笔、22.3百万笔、35.9百万笔，分别占公司总销售订单的63.8%、60.3%、55.0%、59.3%。单以即时到家数字药房的市场规模计算，公司在2021年是国内最大的及时到家数字药房企业，市场份额达到6.8%。

截至2022年6月30日，叮当健康已经在17个城市建立了351个智慧药房网络，在业务覆盖范围内提供7x24小时的送药上门服务，以此构成公司的竞争优势。这种竞争优势也决定了公司大部分收入是通过线上销售药品带来的。截至2022年3月，公司药品以及健康收入中通过线上直营渠道获取的收入占比为74.5%，远高于分销业务与线下零售业务。

（图片来源：招股说明书）

但横向对比业务之间的收入，送货上门的快药业务所需要的成本自然高于药物分销/线下销售，单从毛利率上来说，快药业务的毛利率并不如另外两项业务。但公司的重心预计在未来也会持续聚焦于线上渠道的销售，因此提升线上业务的毛利率将会在未来成为提升公司利润，实现正向盈利的重要一环。不过在当前阶段下，扩张业务范围才是公司的主要目标。

值得一提的是，招股书中所提及的”线上直营“并非仅指叮当健康APP、小程序带来的订单，也包括了美团、饿了吗等第三方线上平台的官方旗舰店。且截至2022年，公司通过第三方线上平台销售的产品占比达到72.6%，自营品台仅有27.4%。且从毛利率上来看，第三方平台的销售毛利率（34.8%）也要高于自营平台的毛利率（26.7%）。

（图片来源：招股说明书）

疫情带动线上消费习惯，上市有望带动板块估值回升

2020年以来，疫情的爆发使得居民的消费习惯迅速发生改变，居家办公、线上消费的用户迅速扩张，数字药房行业同样收益其中，即时到家数字药房的市场份额也得到快速扩张。根据弗若斯特沙利文报告，实时到家数字药房行业预期将持续由2021年的人民币241亿元增加至2025年的人民币656亿元，复合年增长率为28.4%。

但另一方面而言，疫情之下的政策限制也为公司的发展带来了不小的限制。受疫情影响，相关政府对发烧、感冒、止咳、消炎等日常用药进行了销售限制。在2022年一季度，北上广深等一线城市受到疫情冲击，政府同样对线上药品销售采取了多项封锁措施，使得叮当健康的自营线上平台一度暂停运作，同时对公司22年的收入造成了一定的影响。

可以预想到，在疫情常态化防控的情况下，线上药物的销售会成为常态，对于叮当健康等线上药企的获客会带来一定的正向影响。而叮当健康也明显有意在这个特殊时期扩大规模，扩大业务规模，因此尽管截至2022年3月，公司在手现金以及现金等价物接近15亿元，流动资产达到23.7亿元，但公司依旧选择在港股上市。

招股书提及，此次融资用于业务扩张，例如进一步开发智慧药房网络，以及提升用户增长及参与度；用于优化技术系统及运营平台；用于提升服务及业务，例如建立全职医生及药师的专业架构；用于潜在投资及收购或战略合作，以及拓展经营的医疗产业价值链等。

从上市的时机来看，互联网医疗，线上药品零售业务经历长达一年的回落后股价已然处于较低的估值，京东健康、阿里健康、平安好医生（01833.HK）等港股公司在蒸发了70%的市值之后，目前均处于筑底横盘阶段，其投资价值正在逐渐凸显。以12港元计算，在不存在超额配售的前提下，预计上市当日叮当健康的股份市值为160.97亿港元，与上述龙头均存在较大差距。

（图片来源：富途证券客户端）

随着叮当健康的上市以及在线药房市场的发展，市场对药房 O2O 板块关注度有望进一步提高。结合近期各项医疗相关的利好政策出台，目前市场对医疗板块的预期信心正在逐渐回暖，考虑医药医疗板块整体仓位和估值同样处于历史低位，医疗板块有望在政策预期、业绩、仓位、估值方面全面见底回升。