扫地茅狂泻70%：如何从天堂到地狱？

编辑按：本文转载至微信公众号“格隆汇”，飞鲸投研经授发布 。

扫地机器人，从天堂到地狱，不过短短一年时间有余。

科沃斯从去年7月至今，跌幅超过67%，最近1个多月大跌35%，市值蒸发将近1000亿元。石头科技从高位回撤超过70%，最近2个月跌了将近40%，市值蒸发700亿元。

两家巨头1年时间市值蒸发1700亿元左右。而在之前，科沃斯不足1.5年大涨1300%，石头科技近400%。翻脸如翻书，让高位站岗的投资者备感煎熬。

01 业绩放缓

今年上半年，科沃斯营收68.22亿元，同比增长27.3%，归母净利润为8.77亿元，同比仅增长3.15%。拆分来看，Q2营收同比增长15.54%，归母净利润同比下滑12.34%。这是2020Q2放量以来首个季度出现利润下滑的情况。石头科技更为惨淡。Q2营收15.64亿元，同比增长26.46%，归母净利润为2.74亿元，同比大幅下滑18.66%。

很显然，两家巨头的利润增速小于营业收入，主要逻辑是销售费用为首的费用端增速更大。

上半年，科沃斯销售费用绝对值为18.57亿元，同比大幅增长52.4%，销售费用率高达27.22%，创下历史最高记录，且同比大幅增长4.5个百分点。石头科技同样如此，该费率达到17.14%，创历史新高，且同比大幅增长4.74个百分点。可见，线上占比很大的扫地机器人，渠道被几个大的电商平台拿捏，流量越来越贵，竞争越来越激烈。

这导致两大巨头的盈利能力受到影响。科沃斯上半年净利率为12.87%，较去年同期下滑3.04个百分点。石头科技则为21.09%，较去年同期下滑6.67个百分点，较2020年末更是大幅下滑9.14个百分点。

不过，两家巨头的毛利率并没有大幅下滑。科沃斯2022H1毛利率为51%，较去年同期还上升了0.71个百分点，主要逻辑是产品均价提升。其实，不仅是科沃斯，全行业均价持续上涨。一方面是技术有所突破，产品功能更多，驱动涨价；另一方面是市场集中度非常高，主要捏在科沃斯、石头、小米、云鲸等手里，各大厂家均保持默契不打价格战，持续提升产品价格。

这导致上半年扫地机器人的零售规模小幅增长9%（57.3亿元），而销量同比大幅下滑28.3%（201万台）的境地。

另外，海外市场受制于欧美经济疲软以及高通胀冲击，销售增速也明显放缓。上半年，科沃斯品牌海外收入同比增长17%，添可品牌海外收入同比增长16%，占各自收入比重分别达到27%和28%。该增速明显低于国内营收增速。

综上来看，两家扫地机器人巨头的业绩较2020-2021年有大幅放缓之态势，且盈利能力有所下降。这亦是估值大幅回撤的重要逻辑。

02 增长逻辑

我们在之前的文章也曾分析过扫地机器人的中长期增长逻辑：第一，随着新兴技术的突破，市场价格带整体上移。第二，渗透率不足10%，量上还有较大的空间。第三，除了国内市场，中国扫地机器人还在抢食海外市场的巨大蛋糕。

这三点是过去2年中国扫地机器人快速放量的重要逻辑。但现在一部分逻辑已经发生一些巧妙的变化。

扫地机器人作为一个新兴产品，技术一直在升级迭代。据央广网采访追觅科技郭人杰介绍：

对于消费者来说，更直观的感受是，买到手的三合一扫地机器人，可能几个月后就被市场上的五合一，甚至七合一新机甩在后面。从去年618到今年618，也就一年时间，扫地机器人基本上经历了四代。第一代扫地机器人是单机版，去年618时整个行业里能做出带基站、自动洗抹布的商家并不多，基本盘还是做单机，但是618之后，行业开始进入自动集尘阶段，然后迅速进入基站扫地机行列，到了9-10月份，行业又集中开始迭代到自动洗抹布。最快被迭代的是自动集尘，它的生命周期只有几个月，这一年的速度是以两三个月为单位在比赛。

除此之外，各大厂家还针对导航系统、续航系统、交互系统等模块继续进行升级迭代。

技术有所突破之后，各大厂家相约齐齐涨价。2022年3月，石头推出G10S（4799元）、G10SPro（5699元），追觅科技也于今年5月推出S10（4599元）、S10Pro（5799元）。此外，科沃斯的X系列售价已经高达4999元-5999元。

据奥维云网数据，今年前4月均价为2999元，较2021年度均价2412元，再度上涨24.33%，较2019年上涨100%左右。

其中，石头科技坚守高端化定位，今年前4月均价已经超过4000元，略微拉开与科沃斯与云鲸的均价水平。科沃斯在2019年主动调整经营战略，退出服务机器人ODM业务及国内低端扫地机器人市场。当年，低端类产品收入减少5.4亿元，同比下降53.8%。到了2021年，高端产品营收占比已经达到91%，其中售价3500-6000元的销售占比高达41.3%，远高于2020年的5.1%。

扫地机器人越卖越贵，消费者不买账了。今年上半年，扫地机器人销量仅为201万台，同比大幅下滑28.3%。很显然，价格上涨过快是销量大跌的一个重要因素。

据《2021 年扫地机器人市场白皮书》，93%的消费者能接受的扫地机器人的价位小于3000元。而现实是，据奥维云网统计，在5/30-6/19期间，中国扫地机器人均价已经上涨至3399元/台，同比上涨38%。

扫地机器人价格持续上涨，并不可持续。未来要扩大渗透率，大方向就是要降价，实现以价换量。并且，扫地机技术发展到现在，很快会进入微创新阶段，新推产品有趋同趋势。

量价齐升是一个绝佳的商业模式，但未来在扫地机器人身上可能并不会实现。且在宏观消费萎靡以及房地产大逻辑走坏的背景下，价格战或许就在不远的将来。

今年7月，社零同比增长2.7%，环比下滑0.4%。而疫情前的社零增速整体有8-9%。房地产方面，前7月商品房销售额下降28.8%，房屋新开工面积下降36.1%。30年未有之景象，房地产和建筑业对于GDP的累计同比贡献率已经在今年转负了。

海外业务方面，同样受压于宏观经济影响。40年高通胀+40年货币大转弯+财政赤字削减数万亿+新冠疫情持续+俄乌战争持续胶着，几个核心因素大概率决定了美国经济会持续下行。

今年上半年，美国经济已经连续2个季度负增长，进入“技术性衰退”。而进入下半年，美国制造业、服务业PMI快速下滑至50荣枯线以下，预示着经济硬着陆的概率大增。

在这样的大背景下，鲍威尔在上周五的杰克逊霍尔表示，要实现恢复通胀稳定的目标，就必须承受一段时间的经济下行的代价，承受加息的短痛才能避免高通胀的长痛。

鲍威尔还总结了应对大通胀时代的三条经验教训。一是央行必须承担稳定通胀的责任，这是无条件的；二是借鉴20世纪70年代高通胀经验，货币政策必须考虑公众的通胀预期；三是借鉴“沃尔克时刻”，必须坚持加息直至大功告成。长时间的限制性货币政策对于抑制通胀十分必要。

这让美联储9月加息75个基点的概率大幅上升至70%以上。一切的一切，让经济衰退硬着陆变成大概率事件。欧洲方面，直面俄乌，经济比美国更甚。

扫地机器人作为非必需消费品，在当前海内外宏观大背景下，受到冲击和影响是无法避免的，过去2年的高速增长已经成为过去式。尤其注意的是，这种经营的压力与冲击并不是短期的。

03 尾声

从去年6月开始，公募机构持续减仓科沃斯。截止今年6月末，基金总持仓为2064万股，较去年二季度末大幅减仓1454万股，幅度高达41%。石头科技方面，公募基金最新持仓股数为605万，仓位变化并不大。但从去年3月开始，包括最大股东毛国华、顺为、王云鹏等累计减持市值超过82亿元之巨。

正因为基本面遭遇水逆，科沃斯估值已经回撤至22.72倍，位于上市以来最低水平。石头科技则回撤至21.47倍，比上市2年多平均35倍要低很多，位于历史最低。

目前，扫地机器人属于家电板块中的成长细分赛道，具备一些成长性，但20多倍的估值也不算太过便宜。横向粗略对比，没有良好成长性的家电龙头股已经被市场杀得很低，比如格力电器已经掉至7.28倍，美的集团掉至12.5倍。对于遭遇困境的行业龙头，等待估值足够便宜的时候下手或许才是上佳选择。