中概股的春天来了？

编辑按：本文转载至微信公众号“星图金融研究院”，飞鲸投研经授发布 。

本周A股在水下1个点开盘，震幅逐步缩小，截至收盘三大指数涨少跌多，上证指数涨0.14%，深证成指跌0.34%，创业板指跌0.37%，成交量也是有所收缩不足8500亿，较上一交易日缩量833亿，资源股重新走强，光伏、半导体反弹。盘面上空气能热泵、虚拟电厂题材活跃；医药生物、白酒、锂电池走弱。两市超过3000只个股上涨，赚钱效应中等偏上。

年内第二次非对称LPR下调在8月22日（上周一）落地，降幅追平历史最高月份，继续释放了稳增长和偏向中长期投资的信号，对于重振微观主体信心、改善购房者和房企预期作用巨大。8月EPMI（战略性新兴产业采购经理人指数）低位微升，且连续两个月处在收缩区间，不过7个战略性新兴产业中处于扩张区间的行业个数回升至3个，比7月略增1个，行业趋势发展有所好转。但在疫情方面，局部疫情持续反弹，受影响的城市数量周环比提升23个达到84个城市，对GDP的负面影响进一步扩大。而且高温干旱等极端天气在上周持续蔓延，受高温停工、限电影响，国内市场需求偏弱，基建、石化产业链等部分生产指标回落，好在随着秋季到来，气温回落，影响有望缩小。

全球经济悲观情绪在短期内释放，各项经济数据都创下历史新低，虽然欧元区、英国、日本三地CPI增速有所放缓，但通胀仍旧高企，而在8月26日，美联储主席鲍威尔发表鹰派言论，重申“通胀不歇、加息不止”、“再一次异常大幅度的上调可能适宜”，这为9月连续第三次加息75个基点打开了大门，市场预计加息75个基点的几率升至六成，加50个基点的几率只有三分之一，受此影响美股三大指数均跌超3%。此外欧美能源危机热度不减，欧美天然气价格均创下纪录新高，受此影响英法德三国下游居民用电价格飙升。

在国内外经济预期共振下行下，8月24日A股单边下行，但也不排除可能是前期市场大小盘分化严重后的短期平衡与修正。在上半年地产销售下降、全年经济压力和疫情负面影响的背景下，货币政策总体依旧维持宽松，而且不排除后续再次下调LPR以及存款准备金率、启动大型基建计划的可能。

本文逻辑：

一、投资展望

二、上周市场回顾

三、市场资金动向

四、市场温度

五、其他热点事件评述

一、投资展望

（一）A股市场

上周A股振幅扩大，指数遭遇重挫，且在后两个交易日交易热情也有所遇冷。周初央行在考虑市场流动性和地产行业的发展情况下对信贷利率开展非对称下调，比较符合市场预期，对下半年的个人信贷、房地产销售市场或可带动回暖，从政策上被市场誉为“稳增长2.0”的十九项政策也在周内通过国常会公布，但后续更为细致化的行动方案还需作进一步的明示，从而提振国内消费端的需求。好消息是我国外汇市场平稳发展，证明出口作为国内经济发动机的地位在短期内仍旧牢固，也为国内消费端的复苏起到了缓冲。

上周虽然国内多个部门发布政策支持消费、基建，但是A股对此反应并不敏感，反而走出了震荡回调行情，后续或可有更多更快地政策落地见效，9月我们有望看到经济金融环比修复力度的提升。具体来看以下四条线可持续可关注：

（1）在风格上，小盘成长持续占优，且目前暂未出现风格反转的触发条件。从4月至今，代表中小盘风格的中证500、中证1000和国证2000指数分别录得17.04%，29.60%和29.18%的涨幅，远远高于同期上证50和沪深300，从估值来看小盘相对估值水平仍处于低位，难以成为风格反转的触发条件，且从当下的宏观经济环境看，与之关联度更高的大盘股修复力度要远远弱于小盘股。

（2）受政策导向的新旧基建相关的建筑建材以及消费板块整体边际向好带动回暖的细分领域包括食品、酒类等。一方面消费板块目前估值处于中期底部，另一方面市场成长预期向好，未来两年营收Wind一致预期CAGR对应分位点超过80%，短期上看景气度也处于历史较高水平，叠加近期以来产业政策热度相对提升最为明显，投资机会凸显；8月24日国常会新一轮稳增长政策出台，新旧基建链有望在G端投资需求扩张、政策松绑以及7月基建投资增速的背景下进一步复苏。

（3）继续看好以新能源为代表的高景气成长赛道，包括新能源（风电光伏、新能车等）、汽车、高端装备制造（光伏玻璃、核电等）。从8月EPMI细分领域来看，新能源、新能源汽车产业景气度绝对水平连续3个月领先其他新兴产业，此外高端装备制造景气度环比上行回升至扩张区间，景气度驱动叠加中报背景下业绩高成长的持续兑现，后续有望持续引领行业整体上行，可择机进行配置。

（4）从题材来看，短期还可关注异常天气催化下的煤炭、天然气、农林牧渔等板块的题材机会。7月份我国全社会用电量同比增长6.3%，异常天气下传统能源资源表现领跑，川渝地区高温天或仍持续，用电缺口、水电以及外输方面问题犹在，在短期内对火电、储能、上游资源品企业估值支撑作用明显，长期来看可关注火电/核电转型新能源运营的公司，同时建议左侧布局汛期来水、业绩、需求、发电能力回升的水电龙头；汽车消费增速仍高，业绩支撑力度强；随着猪/鸡价上行，尤其是猪周期的二次开启，受益于价格农林牧渔板块迎来新的机会。

（二）在美中概股的自我救赎之路

之前“在美中概股退市”的言论被传得沸沸扬扬，关于在美中概股审计监管问题也迈出了关键一步，回港中概股受此消息发酵影响，在25日、26日连续两个交易日拉升，表现强势，而在8月29日小幅调整，最终超过一半的回港中概股录得收涨，相比之下，在美中概股表现差强人意，8月26日接近2/3的上市公司收跌。

8月26日，中国证监会、财政部与美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）签署审计监管合作协议，计划将于近期启动相关合作。中美审计监管合作协议的签署标志着双方通过加强合作解决中概股审计监管问题迈出了关键一步，符合市场的期盼和预期，有望解决中概股审计监管问题，从而缓释自美被动退市的危机。

合作协议依据两国法律法规，尊重国际通行做法，按照对等互利原则，就双方对相关会计师事务所合作开展监管检查和调查活动做出了明确约定，形成了符合双方法规和监管要求的合作框架，为下一阶段双方积极、专业、务实推进合作奠定了基础。有利于进一步提高会计师事务所执业质量，保护投资者合法权益，也有利于为企业依法合规开展跨境上市活动营造良好的国际监管环境。

在内容上有两条需要注意：首先，（审查的）被请求方应在法律允许范围内尽力提供充分协助；其次，美方须通过中方监管部门获取审计底稿等文件，在中方参与和协助下对会计师事务所相关人员开展访谈和问询，且底稿需在港存放。

光大证券认为此次签署的中美审计监管合作协议可以从三个角度来理解。首先，确立对等原则，中美双方均有请求和配合对方开展审计调查的权力和义务，消除地位方面事实上的不对等问题。其次明确了合作范围，其中我国证监会特别强调“审计监管的直接对象是会计师事务所，而非其审计的上市公司，也无须每年检查全部在美上市公司审计项目”，表明审计底稿监管的根本目的是确认相关会计事务所的工作质量，而不是针对企业数据信息；中国协助调查的对象也包括部分为中概股提供审计服务、且审计底稿存放在内地的香港事务所。最后在协作方式上也做了相应的规定，美国不能直接从审计师处获取有关中国公司的审计底稿，而是只能通过跨境监管合作机制开展对会计事务所的检查，同时中美双方就检查和调查活动计划需要进行事前沟通协调，美方获取审计底稿等文件、对会计事务所人员开展访谈和问询均需要中方监管部门的参与，对于审计监管合作中可能涉及敏感信息的处理和使用做出了明确约定，针对个人信息等特定数据设置了专门的处理程序。

此次协议的放出对中概股来说有了一定的缓冲机会。但是中概股的去留绝非因此就会“一锤定音”，而是会受到美联储加息、中美审计监管、国际态势、平台经济监管政策、公司业绩情况等诸多因素影响，短期内协议落地后双方合作结果的好坏将是影响中资企业存留的关键。

在光大证券看来，短期内，合作协议对保留中概股在美上市起到积极作用，中方一直以来对企业海外上市持开放态度，“保留中概股在美上市，对投资者有利，对上市公司有利，对中美双方都有利，是一种多赢的制度安排”，截止8月29日有286家中国公司在美上市，市值超过1.16万亿美元，经此市场持续担心的中概股退市风险明显弱化。中长期来看，中概股的发展前景取决于中美政策走向，但证监会“避免（中概股）自美被动退市”以及对下一步日常检查与调查活动合作效果客观评估方面的表态来看，依然要对中美审计监管进程持审慎乐观态度。因为中概股问题的根本取决于中美关系，而未来中美政策依旧存在不确定性，审计监管合作不排除会出现波折。

其实本轮中概股风波最早可追溯至2020年底美国出台的《外国公司问责法》，在2021年底美国证监会SEC进一步对该法案实施细则做了细化，并于2022年3月开始正式将不符合其要求的公司逐步列入所谓的“初步识别名单”，进入实际执行阶段。截至目前，已经有总计超过150家中概股公司上榜。该法案的核心内容之一就是要求外国公司的会计事务所提交审计底稿，若连续三年无法提供，将面临退市风险，此外，该法案还要求外国公司披露其与外国政府之间的关系并证明没有被外国政府所有或控制，因此这一法案实施以来，监管不确定性就成为压制中概股和港股上市科技股表现的重要因素之一。而在2022年8月12日，中国石化、中国石油、中国人寿、中国铝业和上海石化等5家中国企业相继发布公告，将启动自愿将其美国存托股份从纽约交易所退市，也是出于对该类风险的控制所考虑的。

中金认为核心问题依然是我国在美中概股在多大程度和范围内提供审计底稿，除了国企外这也关系到其他中概股民营企业能否继续在美上市。而这个问题的关键就是美方认为何种程度是全面的审查权限以及我方依据《保密新规》可以提供哪些底稿。

在未来出路上和影响上，中金认为大致可以分为以下几种情况。首先国企毋庸置疑基本选择退市，也符合预期；其次，中资民营企业仍有选择余地，去或者留。但是赴港上市都将是中概股对冲外部风险的择优之选，可将其当作美国意外退市风险下的“安全垫”，同时也可提升公司多维度融资能力、引入中资及长线投资者以优化其股东结构。在回归方式上，采用或转为主要上市将成为主流，这样优势尽显——可使在港上市地位不受海外上市状况影响，同时还可纳入港股通范围。回归影响上，在美中概股的回归在短期内会对港股有流动性扰动，但从中长期看，更多中概股公司的回归有助于优化港股市场结构，吸引资金沉淀，进而形成优质公司和资金的正反馈。此外，港股或将部分替代美股为中国创新企业（尤其是美元基金所投资的企业）的首选融资地之一，巩固港股市场作为区域金融中心以及中国“新经济桥头堡”的地位。

此外除了回港、赴美上市，随着我国资本市场对外开放程度的加深，内地上市公司境外上市也越来越多元化，还有别的国际证券市场可以满足融资需求。比如今年3月“沪伦通”正式升级为“中欧通”，其中的三大市场（英国、瑞士、德国）在国际中长线投资、财富管理等领域受到投资者关注，而深交所也同步被纳入“中欧通”的范畴，仅从3月至今，就有5家A股上市公司成功发行了GDR，且至少还有11家A股上市公司公开透露GDR发行计划。以往“沪伦通”机制下的4家GDR全是金融、电力等传统领域的企业，当前GDR储备项目涵盖了多个“新经济”领域，涉及新能源、半导体、医药、消费等赛道，进一步拓宽了内地上市企业的海外融资渠道。此外，新加坡在审批时间、成功率上也具有相对优势，不失为另一个选择。

（三）美联储“鹰气十足”，影响几何？

8月26日上周五，在杰克逊霍尔全球央行年会上，美联储主席鲍威尔发表了题为《货币政策与价格稳定》，演讲内容仅用了8分钟，但是市场却用“道指三个月来首次当日跌超1000点，标普和纳指均创两个多月来最大日跌幅，三大股指下跌3到4个点，美富人财富缩水780亿美元”来消化这短短的1300余字的演讲稿！

受此影响8月29日本周开盘首个交易日，恒生指数收跌0.73%，勉强保住2万点，恒生科技指数则收跌1.23%，而A股中信成长风格中接近1/3的个股下跌。总体上看美联储鹰派言论对内地及港股影响有限，这也是由于短期内中美经济周期仍存在背离所致，A股和美股的相关性不强。

此次演讲的宗旨是“美联储当前的首要任务是将通胀降至2%目标，将强有力运用工具来使供需达到更好的平衡，进而降低通胀。”其中提到“再一次异常大幅度的上调可能适宜”，虽然7月份的通胀数据有所改善，但是尚不足以改变美联储加息的路径和前景，鉴于当前通胀处于40年来的新高且远高于2%的目标，通胀形势仍严峻，认为美联储不会被一两个月的数据所左右。而且明确表示，“修复价格稳定需要相当长的一段限制性政策的过程”，所以在接下来美联储加息节奏和幅度可能再超预期，结合美联储其余官员的表态，美联储或在年底前将目标利率提高到3.75%至4%左右，此前市场猜测的明年年中就可能开始降息也不攻自破。

从历史上看，美国经济的技术性衰退和实质性衰退往往相伴而行，“长痛不如短痛”，所以为了避免更长久更大的衰退痛苦，美联储愿意在短期内付出需求紧缩、企业扩张速度下滑、家庭收支不足的“一些痛苦”。

国内外对此均做出了自己的看法。

华尔街认为，此次讲话是对市场对美联储在2023年转向预期非常明显的回击，美联储将进一步大幅加息将利率置于中性水平之上并可能持续明年全年，在当下抗通胀比支持增长更为重要，虽然加息步伐会在某个时候会放缓，而且会保持稳定，但很明显鲍威尔目前的计划中并没有降息。

光大证券认为从中短期来看，能源、食品、薪资、租金仍是支撑通胀的核心逻辑，疫情下美国劳动力市场结构性供给不足导致薪资压力大、地缘政治及极端气候问题导致能源以及食品价格高企、房屋价格对房租价格的传导作用使得下半年住房项价格仍可能进一步上行，综合以上三个因素2022年美国全年CPI同比增速预计在8%左右的水平。虽然加息难以解决美国通胀面临的问题，但是可为经济进入衰退前争取足够的政策余量。

中金建议投资者勿对美国货币重回宽松过度期待，通过前期鲍威尔的明示或暗示，预计美联储将继续加息至2023年，如果8月非农就业和CPI数据表现不符预期，不排除在9月22日的议息会议上再次加息75BP。总之，美联储对抗通胀还有很长的路。

中信证券提出美股短期仍将大幅波动，中长期走势仍取决于美联储货币政策何时转向。短期而言，在美联储继续鹰派的立场下，市场将不断修正政策预期，预计美股将大幅波动。对于后续中长期的美股走势，仍需保持谨慎，美国经济相对确定的衰退或将导致部分行业仍然面临盈利预测下修的风险，对美股形成一定压制。在美联储货币政策未明显转向前，这或许是美股在熊市中的反弹，而美股见底或需等到美联储货币政策出现真正转向。

二、上周市场回顾

（一）A股市场

A股在前半周继续向上突破，上证指数一度触及3300点，后半周下挫严重，回落至上上周周中水位。从指数层面看，上周各大指数冲高回落，且调整幅度加大。上证50领涨，但优势不大，涨幅为0.03%，是上周唯一收涨的指数，其中科创50领跌且跌幅进一步扩大，跌超5.5%，也是唯一连续三周收跌的指数，其余指数均收跌，跌幅同样扩大，创业板指环比转跌。上周呈现普跌态势，但“核心资产”以及价值股表现相对较好。

主题概念方面，转基因、青蒿素、玉米、粮食概念领涨，涨幅均超过5%，之前大火的先进封装领跌，跌超11%，减速器、MicroLED概念、机器视觉跟跌。

板块来看，上周共有12个板块实现了上涨，煤炭表现最好，涨超6.5%，上上周表现同样不错的农林牧渔涨超3%，电子领跌，跌超6%，国防军工和电力设备跟跌，其中15个板块跌幅在1%以上。整体来看涨幅和跌幅均有所扩大，周期行业和部分消费行业表现超预期。

本周18个板块上涨，国防军工、煤炭涨幅接近2%，石油石化、纺织服饰跟涨，银行、食品饮料领跌，整体表现不错。

（二）基金市场

上周基金表现同样涨少跌多。货基在权益市场表现遇冷的情况下领涨主要指数，涨幅为0.03%，债基微跌0.09%，除了上证股基指数跌幅有所收窄外，其余主要指数跌幅均扩大或者同比转跌，上上周领涨的中证股基指数领跌，跌超3%，其余指数跌幅都在1%到3%之间。

上周商品型基金收益率中位数最高，FOF型、货币型基金紧随其后，股票型、混合型、QDII型基金收益率为负，年度收益率中枢商品型和货币型基金有所提升，其余类型基金年度收益率中枢均在下跌。

上周基金收益率（A/C基金以A类为准）TOP15中指数型基金成为上涨数量最多的基金，共有7只，占比将近一半，QDII基金5只，股基2只，商品型基金1只。收益率居前的基金大多与煤炭、煤化工相关，农林牧渔主题表现也不错。从风格上来看，大盘价值型基金领涨。上周基金整体收益中枢震荡下跌，广发基金旗下的基金收益最高，达到了7.63%，其余基金均在5%以上。

上周从涨跌幅（A/C基金以A类为准）TOP15来看，股基表现最好，共计7只基金上榜且涨幅居前，其中5只QDII基金、3只指数型基金上榜，但涨幅稍有回升。上周涨幅最高为8.72%，为英大基金旗下股基，同时需要注意的是上周基金表现较好的大部分也属于周期能源主题类型。

三、市场资金动向

（一）A股市场

主力资金上周呈现净流入。从行业来看，在有色金属、交通运输、非银金融流入较多，均流入超50亿元，而在净流出上，电子流出较多超过了91亿元，国防军工、计算机、电力设备等的流出额在20亿元左右；从主题概念来看，流出远大于流入，其中白酒、玉米、转基因、农业种植等概念板块流入超过10亿元，在流出上，新能源汽车、华为概念、光伏概念、锂电池等流出超过250亿元。

北向资金上周呈现净卖出，为-46.96亿元，且并没有规律性。主要流向预制菜、工业互联网、绿色电力等概念板块；在流出上华为概念、云计算、人工智能等成为主要流失方。贵州茅台、通威股份、宁德时代、招商银行、韦尔股份、迈瑞医疗、亿纬锂能等居净买额个股前列。

本周首个交易日主力资金整体净流入。申万一级行业有1个行业净流入额超过50亿元，为电力设备，超过20亿元的有建筑装饰和机械设备；8个行业主力资金净流出，其中净流出超10亿元的行业有1个，为有色金属。北向资金净买入21.45亿元，连续3日净买入，其中沪股通净买入13.06亿元，深股通净买入8.39亿元。

（二）基金市场

上周股票型基金平均仓位83.78%，偏股混合型基金平均仓位78.91%，前者上升0.65pct，后者上升3.09pct，仓位再度提升。国内新成立基金28只(A/C记同一只)，共募集总金额423.88亿，主动产品发行热度有所回暖。中长期纯债型基金成吸金主力，6只募资230.69亿，3只保障性租赁住房REITs共募资15亿。主动债券型基金中浦银安盛普诚、景顺长城景泰永利纯债发行金额靠前，接近80亿份；权益类基金中中欧优质企业和嘉实鑫福一年持有均超过20亿份。

四、市场温度

指数层面，上周除上证50外其余指数估值环比均有所下跌且杀估值情况严重。从近3年分位值来看，科创50估值下降幅度较小，深证成指、创业板指损失超过一半的估值，上证指数和沪深300跌幅较小，市场在估值方面呈现磨底态势，价值股和小盘成长股环比而言配置的性价比进一步提升。

从近3年板块分位值来看，截至8月29日收盘，房地产估值进一步回升，主要受该行业盈利大幅缩水所致，其余板块调整幅度和方向分化严重，其中钢铁、环保、建筑材料较上期分别+16.59pct、+12.70pct、+10.66pct，电力设备、石油石化、煤炭估值回跌，银行依旧垫底。

从3年股债性价比来看，截止8月28日，万得全A市盈率倒数与十年期国债（2.64%）的比值为2.18，而历史均值为1.76，处于近3年的高位，历史分位值位置处于93.46%（即性价比高于93.46%的时间），上证50、沪深300、中证500和中证1000的股债性价比历史分位值分别处于89.96%、94.22%、87.93%和98.19%，较上期来看，大盘股均有所回落，而小盘股价值不降反升。

五、其他热点事件评述

（一）外围环境

美国第二季度实际GDP年化季率修正值-0.6%，较初值上修0.3%，预期-0.8%，即美国Q2GDP折合年率萎缩0.6%，而至8月20日当周初请失业金人数 24.3万人，预期25.3万人，前值25万人，连续第二周下降，打消了衰退正在酝酿的担忧。而在8月26日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议发表8分钟讲话，可以说是2008年金融危机以来，历届联储主席中罕见的一场鹰派演讲，表明美国将继续采取措施“强力”抗击通胀，其言论引发美股暴跌，市场对9月美联储加息75个基点的预期瞬间飙升至60%附近。

欧洲方面，德国8月IFO商业景气指数为88.5，商业现况指数为97.5，商业预期指数为80.3，环比下跌，但Q2季调后GDP季率修正值为成长0.1%，其余关于GDP数据均好于预期；英国综合PMI指数（50.9）、Markit制造业PMI（46.0）以及Markit服务业PMI（52.5）均低于前值，高盛也将2023年英国GDP预期从增长1.1%下调至萎缩0.6%。而受到能源（尤其是天然气）扰动因素愈演愈烈，能源体系的脆弱性进一步暴露，对经济回暖的制约在加大。

亚洲方面，韩国中央银行韩国银行25日宣布，将基准利率从2.25%上调25个基点至2.5%，为史上首次连续4次加息。新加坡7月份核心通货膨胀率持续攀涨至4.8%，高于6月份的4.4%，创10年来新高；7月份整体通胀率为7%，也高于6月份的6.7%。

疫情方面，日本新增新冠肺炎确诊病例周环比增加6%，达1476374例，连续五周位居全球首位。

（二）国内经济

国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，部署稳经济一揽子政策的接续政策措施，加力巩固经济恢复发展基础。会议值得关注的点包括：决定增加3000亿元以上政策性开发性金融工具额度，依法用好5000多亿元专项债结存限额；核准开工一批基础设施等项目；允许地方“一城一策”运用信贷等政策，合理支持刚性和改善性住房需求；支持中央发电企业等发行2000亿元债券，再发放100亿元农资补贴；即时派出稳住经济大盘督导和服务工作组等。

行动方面，8月22日央行调降1年期LPR和5年期LPR分别5BP、15BP。非对称式降息透露管理层坚持“不大水漫灌、不透支未来”的政策倾向，以及呵护房地产消费以宽信用的诉求。

从数据上看，8月战略性新兴产业采购经理人指数EPMI环比微升0.3个点至48.5，连续2个月位于景气度收缩区间，新兴产业景气面延续了上半年的低位震荡，仍为2014年有数据以来同期最低值。7月规模以上工业企业利润累计同比为-1.1%，较前值回落2.1个点，倒推7月单月同比为-13.4%，4-6月当月增速分别为-8.5%、-6.5%、0.8%。

在通胀方面，国家发展改革在8月26日举行的国务院政策例行吹风会上表示，1~7月，居民消费价格指数(CPI)累计同比上涨1.8%，7月当月同比上涨2.7%，远低于美欧等主要经济体和多数新兴市场国家水平。总体判断，今年全年3%左右的CPI预期调控目标是可以实现的。但同时也要看到，受输入性通胀压力和猪肉价格季节性上涨等因素影响，叠加去年同期低基数效应，下半年到明年一季度国内物价水平可能上浮。特别是受疫情、灾情等影响，困难群众数量有所增多，基本生活可能面临较大压力，即使国内物价涨幅不大，困难群众的感受可能比较明显。

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